來源：拔萃資本
回顧：史詩級抛售潮席卷全球資本市場
上周全球金融市場遭遇2020年疫情暴發以來最慘烈抛售潮。美股三大股指均創下五年來最大單周跌幅，道指周跌7.91%、标普500重挫9.08%、納指暴跌10.02%，其中納斯達克指數較去年12月高點下挫逾22%，跌入技術性熊市。4月4日“黑色星期五”當天，美國股市遭受重創，納斯達克綜合指數較去年12月(16日) 的紀錄高點下跌超過22%，道指狂瀉超2000點，标普500距7%的熔斷僅一步之遙，創下2020年3月以來最大單周跌幅。前一交易日，4月3日美股三大指數亦是全線收跌，道指跌3.98%，标普500指數跌4.84%，均創2020年6月以來最大單日跌幅；納斯達克指數跌5.97%，更是創下2020年3月以來的最大單日跌幅。
風暴中心的美股并非孤例，全球市場呈現系統性崩塌： 日經225指數周跌幅達9%，而歐洲斯托克600指數暴跌8%。兩個指數都創下了自2020年3月以來的最大單周百分比跌幅。德法股指均重挫8.1%，英國富時100下挫6.97%。亞太資本市場的周五也僅是相對溫和，日經單日跌4.80%，澳股挫2.55%，港股收跌1.52%，印度孟買Sensex指數跌1.22%，韓國綜合指數跌0.86%。但特朗普的高對等關稅（見下）會對其後市有重大壓力。
此外，往常被視為避險天堂的黃金，随着全球貿易争端加劇，投資者大量抛售黃金，以彌補市場大跌帶來的損失，也全周轉跌。現貨黃金周五跌2.47%,報3038.24美元/盎司，本周累計下跌1.52%，從周三3134.17高點跌3.06%。美債收益率曲線繼續下移，10年期收益率跌破4%至3.99%，創下自8月以來最大的單周跌幅，2年期美債收益率跌至3.65%。盡管關稅加劇了美國通脹預期，降低了美聯儲短期降息的可能性，但同時也加劇了美國經濟下行的風險，這種宏觀經濟放緩的不确定性，使美債利率近期仍有下行空間。另外，由于美國3月份非農就業數據好于預期而美聯儲主席鮑威爾強調不急于降息(見下)，衡量美元對六種主要貨币的美元指數當天上漲0.93%，在彙市尾市收于103.024。人民币繼續貶值，美元兌人民币回到7.30以上。
同時，特朗普政府關稅政策和OPEC+意外增産決定雙重疊加打擊下，國際油價遭遇2022年以來最慘烈的市場崩盤。美國WTI原油跌破62美元，創2021年以來的最低水平;在特朗普宣布關稅計劃後的兩天内，美油暴跌近14%。布倫特6月原油期貨則收跌4.56美元，跌幅為6.50%，報65.58美元/桶，本周累跌将近9.87%。
衡量投資者恐慌情緒和市場風險的“恐慌指數”芝加哥期權交易所波動指數4月4日暴漲50.93%，收于45.31點高位， 創2020年4月以來最高收盤水平。
困境：“對等關稅”與“按兵不動”
風險資産再次暴跌的主因是由于特朗普關稅遠超市場預期，導緻全球貿易戰持續升級。美國總統特朗普宣布“對等關稅”計劃，對全球進入美國的商品加征10%的基準關稅，并對部分經濟體征收更高的稅率。特朗普政府稱此輪“對等關稅”的計算不僅考慮了相關國家和地區對美國商品征收的關稅，還包括歧視性稅收、非關稅壁壘、彙率操縱和市場準入限制等因素。所有與美國有貿易往來的國家和地區都将至少面臨10%的基礎稅率，僅加拿大和墨西哥仍享受美墨加貿易協議的關稅豁免，亞洲國家則普遍面臨較高加稅。之前，市場預期特朗普将把平均關稅上調至20%左右，與1930時期相當，而實際出台的關稅計劃将美國的實際關稅稅率提升至29%，這意味着美國的關稅稅率将達到一個多世紀以來的最高水平。
圖來源：聯合早報
美本輪“對等關稅”計算方法其實為：美國對該國的貿易逆差÷美國的進口額÷2
周五稍早，中方出台多條反制美國關稅措施。中國國務院關稅稅則委員會、商務部、海關總署接連發布多項對美反制措施，并宣布，4月10日12時01分起，國務院關稅稅則委員會對原産于美國的進口商品，在現行适用關稅稅率基礎上加征34%關稅。在中國宣布采取反制措施後，市場更加擔心貿易戰将導緻全球經濟陷入衰退。
與此同時，美聯儲主席鮑威爾則表示将按兵不動，加劇了市場下行趨勢。美聯儲不會急于對特朗普政府征收的全面關稅做出反應，也不會對因擔心全球經濟衰退而引發的金融市場動蕩做出反應。他指出，關稅可能會對美國經濟産生重大影響，包括增長放緩和通脹上升。但他補充說，美聯儲官員将等到這些政策更加明确後再降息。這是因為美國宏觀數據依然滞漲壓力不減，就業強勁而經濟疲軟：
美國勞工統計局非農就業報告顯示3月季調後非農就業人口新增22.8萬人，遠超市場預期的13.5萬人，為近期最強表現；美國失業率從2月的4.1%升至3月的4.2%，符合市場預期。平均時薪同比增長3.8%，環比增長0.3%。美國ISM制造業指數今年首次出現萎縮，3月降至49，預期49.5，前值50.3； ISM非制造業指數降至50.8，創最近九個月新低亦遠超預期。
拔萃觀點：底部未明，風控為先
在此背景下，後續市場動蕩将為長期常态，底部仍不明确。如前所述特朗普的所謂“對等關稅”其實是錨定各國對美貿易順差。而後者是基于幾十年的全球化貿易分工和比較優勢，絕非簡單調整關稅所能（迅速）解決。以越南為例，雖然其已表示願意降對美關稅為零，但其對美貿易順差是GDP的四分之一強，短期内沒有可能減少到“對等”的程度。所以，後續各國與美國的關稅博弈具有極大的不确定性，而市場會随之波動。同時，在提高關稅可能會大幅沖擊美國經濟的背景下，交易員提高了對美聯儲降息的押注，貨币市場現在顯示年底前降息四次，每次25個基點的降息幅度，高于之前的約75個基點：
但美聯儲第一目标從來都是控制通脹，即滞後漲先，與市場目前的滞先漲後并不一緻。因此，“美聯儲托底”（FED Put）的有效性存疑，可能并非僅僅是滞後，而是缺位。此外，上周四、五美股抛售呈現出極低的資産相關性及标普500指數極高的日内離散度，顯示投資者尚未完全放棄（Capitulate），市場仍在尋底階段。今日亞太市場和美股期貨的動态亦反映出市場仍在降低風險敞口，而下跌觸發的對沖基金與高淨值投資者的追加保證金（Margin Call）壓力，将是潛在的市場下行催化劑。
鑒于當前市場充滿不确定性，我們建議投資者優先關注風險控制與波動管理，切忌過度追求回報或追逐短期反彈。諸如美國國債、日元乃至黃金等避險資産，相對而言具有較強的防禦性。長期投資方面，堅持多元化配置原則，可考慮部署套利、波動率對沖等策略，或關注與全球風險資産曆史相關性偏低的中國A股市場，後者在當前環境下亦具備（相對）防禦優勢。
