第一，2022年1月社融數據顯著超預期。新增社融6.17萬億元（Wind一緻預期5.45萬億元），同比多增9842億元；社融口徑人民币貸款增加4.2萬億元（Wind一緻預期3.77萬億元），同比多增3818億元。存量社融增速在高增量帶動下上升0.2個點至10.5%。從分項看，貸款、企業債券與政府債券三項是社融強勢的主要驅動項。
第二，信貸偏高的背後是政策定調極其明确的環境下資金供求兩端的共振。其一，中央經濟工作會議要求“政策發力适當靠前”，央行強調“把貨币政策工具箱開得再大一些”及“避免信貸塌方”，積極導向極為明顯；其二，年初銀行本就有較強的沖開門紅意願，在靠前的要求下會呈現出更超季節性的前置；降準降息亦緩解了銀行的利率約束與流動性約束；其三，前期穩增長政策在初步發揮效果，尤其是專項債發行引發項目配套融資需求，為銀行信貸投放提供了抓手。
第三，從貸款結構看，短貸好于長貸，企業要強于居民。居民端無論是短貸還是長貸都已是連續兩個月同比少增，指向的是居民消費（部分受疫情多點散發影響）和地産銷售的疲弱；企業端票據融資與短期貸款大幅多增，“需求退政策進”、銀行靠短期融資沖抵信貸額度的特征不變；新增企業中長期貸款2.1萬億元，屬2021年7月份以來首次同比多增，指向的是基建、十四五産業項目為代表的各省重點固定資産投資項目融資需求的初步起來。
第四，企業債券融資5799億元，同比明顯多增。在寬松的狹義流動性環境下，企業發債融資成本偏低，金融機構配置力量偏強，這一特征未來應有延續性；政府債券淨融資6026億元，同比也明顯多增，主要源于專項債額度提前下發，專項債供給較多，國債與一般債貢獻相對偏弱。
第五，委托貸款繼續保持穩态，同比多增337億元。信托貸款相對偏強，較2021年末環比大幅改善，其中有季節性因素的影響，年初信托公司的業務額度往往最充裕；可能也有資管新規過渡期結束、信托公司通道類業務壓降較多，監管環境有所改善的原因，這一點需要未來幾個月數據的進一步驗證。未貼現銀行承兌彙票新增4731億元，主要是季節性規律在發揮作用，同比仍在少增。
第六，M2同比 9.8%，大幅高于去年底的9.0%。M2同比上行背後主要有三大因素貢獻：一是财政存款下降較多，财政在加快支出；二是銀行結售彙順差可能較高，人民币彙率在海外流動性收斂預期較強、美元強勢的背景下還保持強勢是一個佐證；三是信貸較為強勢，可能也派生出了較多存款；剔除春節錯時因素的M1同比增速降至2%，下降1.5個點，我們理解主要受地産銷售弱勢的拖累。
第七，如何評價1月金融數據？（1）随着經濟總量的逐年擴張，實體對資金的需求會有一個自然的增長，所以社融和信貸增量越來越高是常态，2017年至今每年1月的信貸增量都是同比多增，社融增量除2018年之外也都是同比多增；（2）曆年1月數據因為銀行沖開門紅或多或少都有所失真，不能完全反映需求強度；今年1月還有政策前置影響，擾動相對更大；（3）但從企業中長期貸款的邊際改善來看，随着财政政策的發力，基建融資需求确實在邊際改善；（4）以同處穩增長年份、同樣有政策發力前置特征的2019年作為參照，2019年1月社融與實體貸款增量分别為同比多增1.53萬億元和8800億元，今年是一個縮小版的2019年，其間的差異可能和這輪地産部門的弱勢有關；（5）财政空間已初步打開，專項債落地較快，各地投資計劃也較往年升溫，固定資産投資的彌補隻缺信貸社融這一“東風”，1月金融數據出來後，關于後續經濟企穩的預期将有所強化。
第八，對利率而言，強勢的金融數據會使寬信用預期進一步升溫，利率波動性會因此放大；但從貨币落地到增長企穩存在傳遞時間，且1月社融數據也存在結構上和節奏上的解讀分歧，後續寬松政策亦仍存在想象空間，利率明顯上行的風險偏低；對股票而言，穩增長是今年宏觀面的兩大主線之一，1月數據偏強是對這一線索的初步驗證，它對于定價邏輯的影響也将繼續有一定的确定性。同時，也需繼續警惕另一線索即全球流動性收斂和美債收益率上行對資産的結構性影響。
來源：廣發宏觀郭磊團隊
