本周市場回顧
恒生指數自上上周收到中國大量鼓勵性政策而回暖後，在上周二回歸緩步下滑的趨勢，于周五報收15,534，同周下跌3.20% 。反映了市場對國内⼀連串刺激市場的政策不買賬，以及短期政策刺激對市場的不可持續性。
從基本面來看，港股的市盈率持續下跌，從一月中的8.50 跌回8.16，達到了過去5年的低點。港股以及A股的估價一直相當便宜，尤其港股的市盈率和股價淨值比，過去五年都是位居亞洲最低，對于價值投資者而言相當具有吸引力。除了股價低以外，港股的淨利率也一直位列亞洲第二的位置，展現了相當強勁的盈利能力，成本效益以及議價能力。這是得益于恒生指數股中大量新創科技巨頭如騰訊，阿裡巴巴和美團等。科技巨頭的大量前期固定資産投資，如研究開發和數字化基建，讓公司在後期運營上，能以更具成本效益的模式盈利，拉高整體公司乃至恒生指數的淨利率。
圖一、基本面估值（彭博）
公司認為，港股市場在基本面上沒發生重大負面消息的情況下，依然持續下跌的原因有二：外資撤離和企業估值下調。
一、外資撤離
1.市場競争
香港在國際金融行業上的地位，正在面臨本地資訊流通性縮緊，以及國外市場競争的挑戰。香港過去三年的立法，以及即将推出的基本23條，逐漸收緊了本地的資訊流通自由度，影響金融市場的資訊流通性，并增加了投資風險。加上中美關系持續緊張，海外投資者擔心香港的投資獲利會受到制裁相關的資金離境管制，大多選擇提早離場，并尋找更安全的市場。如今亞洲市場出現了其他更具吸引力的競争對手，尤其印度和日本市場，獲得了國際市場的大量關注。印度的經濟結構更适合長期投資，而日本地緣政治的層面上，較港股公司受到更為安全。如圖二可見，港股最近的下跌，與其他亞洲市場的上升十分相關。
圖二、亞洲股票指數對比（彭博）
2. 資金回流
香港的外資撤離，也能在香港銀行外彙淨即期頭寸看到端倪。從圖三可見，當海外投資者帶着海外資金兌換港币，而在香港銀行積累大量的外彙淨即期頭寸時（2010 - 2016），港股受到外資追捧而一路上漲。但當外資在2020年年末⼤規模撤走的時候（頭寸被海外投資者贖回），港股也呈現了相應的下跌。而且從圖中可見，香港銀行的外彙淨即期頭寸是領先恒生指數大概半年的前導指标，這是因為外資投資者兌換港币後需時逐漸建倉。而在2021年的撤資時期，因為投資者兌現獲利後，便馬上兌換貨币進入其他市場，其滞後期大大縮短。值得注意的是，在23年10月，外資有短暫回籠的現象，這有可能支持港股日後的反彈。
圖三、恒生指數vs外彙儲備（彭博）
二、企業估值下調
1.消費衰退
中國自從恒大，中植和融創等房地産商出現财務問題後，連帶着中國國内消費信心指數大幅下滑。由于财富效應，國内消費者的資産價值貶值，導緻貸款能力以及支出縮減，令國内消費情緒低迷。物價在 2023年9月開始甚至出現了通縮，最低達到了上年11月的-0.5% 。消費者信心指數為樓價股市等資産的落後指标，其共同的互推作用會加速經濟周期的運轉。由于港股中占比最大的的電商及零售公司盈利與經濟消費活動高度相關，消費意欲的低靡會拖累公司的未來現金流，讓投資者下調其業績增長及市價。從圖四可見，國内消費者信心指數過去五年，一直跟随着恒指的腳步下滑。
圖四、消費者信心指數vs恒生指數（彭博）
2.地緣風險
除此之外，國内出口貿易公司的盈利也受到近期紅海沖突的波及，尤其是出口歐洲地區的貿易。紅海的地緣沖突導緻商船的繞道，令來往中國與歐洲的商船必須繞道非洲好望角，增加的航運的成本，時間及風險。如圖五，上海到歐洲，甚至美國的集裝箱運輸價格，在過去一個月受到紅海危機的影響而翻了兩倍多，加重國際運營負擔。航運成本和時間的上升，亦會導緻産業鍊滞後，以及海外營銷成本增加，這将不利于電商等跨國企業盈利，與海外業務拓展，引導投資者下調估值。
圖五：上海到海外集裝箱海運價格（彭博）
綜合以上因素，港股在最近資金外流，以及經濟緊縮的大環境下，面對了巨大的挑戰。但其中大量的指标正在釋放扭轉的信号。比如海外資金的回流，其他市場，如日本市場的飽和，航運價格的趨勢扭轉，都是支持港股在不久的将來出現回升的誘因。本公司認為投資者應冷靜面對波動的市場情緒，以客觀的數據及經濟基本面持續做價值投資。
拔萃視點
在1月29日與之前幾個交易日的上漲，是來自國内利好政策的消息推動的。過去兩周市場收獲了大量刺激股票市場的利好政策。其中包括：1月23日，彭博社引述消息人士指出，政府正考慮要求國有企業動用大約2萬億資金投資股市；自2024年1月25日起，将分别下調支持農業再貸款、支持小微和民營企業再貸款和再貼現利率各0.25%；1月27日，廣州市政府辦公廳宣布，在限購區域範圍内，購買建築面積120平方米以上住房，不納入限購範圍；自2024年2月5日起下調金融機構存款準備金率0.50%，釋放大約1萬億的流動性資金；中央政府擴大沽空股票限制到保險公司，以及禁止金融機構的非對稱用途沽空；中央政府将提供1500億人民币抵押補充貸款支持經濟。
市場在短暫地上漲後，很快就消化完以上的利好消息。港股的交易量在利好消息爆出後猛漲36.4%，不排除投機者利用高漲的市場情緒出貨，導緻上周二後市場買入力度疲弱，回歸下行趨勢直到周五收盤15,534，周跌幅為3.20%。政策刺激的不持續性源自于市場救助計劃無法改變經濟基本面，中國總需求依舊疲軟。而且當前的救市措施大部分仍屬謹慎和被動，市場期待的是較大規模的手段，但遲遲未見政府有此意象。
此外，上周一恒大的母公司被香港高等法院頒令清盤。在清盤令頒布前夕，香港與中國大陸2019年所簽訂的《關于内地與香港特别行政區法院相互認可和執行民商事案件判決的安排》于1月29日正式生效，此前兩地也簽有《最高人民法院與香港特别行政區政府關于内地與香港特别行政區法院相互認可和協助破産程序的會談紀要》，外界仍在觀望，該清盤令是否會在中國内地得到執行，若得到執行，将再度沖擊房地産以及灰色投機資金的走向。雖然國内宏觀環境嚴重依賴房地産複蘇帶回消費及投資信心，但中央政府在過去兩個月努力推出的利好政策，以及對市場的喊話，證明了中央政府對資本市場的持續關心和支持。在估值相對低的水平下，長期投資者可以趁低吸納高現金流，以及高股息的股票（比如銀行股），鎖定高股息率，以及資本增值的機會。而中短期投資者也可以繼續關注中央仍在不斷推出的利好政策，尋找撈底時機。此外，港股資金層面上不僅已經止血，從上面外彙儲備的數據來看，海外資金的回籠，代表着海外投資者已經嗅到了低價入手的機會，正在囤錢進倉。海外資金的進場将可能為港股價格帶來巨大的支持，利好股市。
分析師聲明
以上僅代表個人觀點，不足以作為投資依據，也不對任何投資行為負責。
股市有風險，入市需謹慎！
文章來源：拔萃資本
