文章作者：海豚君
中芯國際（0981.HK/688981.SH）北京時間2024年8月8日晚，港股盤後發布2024年度第二季度财報（截至2024年6月），要點如下：
1、整體業績：收入&毛利率，明顯超預期。中芯國際本季度實現收入19.01億美元，環比提升8.6%，超指引區間上限（環比增長5-7%），好于市場預期（18.43億美元）。公司本季毛利率13.9%，超指引區間上限（9-11%），好于市場一緻預期（11.2%）。兩項數據都超市場預期，主要是公司晶圓出貨量明顯提升的帶動。
2、細觀三大核心指标：收入、毛利率和産能利用率。收入端通過量價分拆，中芯國際本季度收入回升主要來自于出貨量的帶動，産品均價有所下滑。這主要是公司本季度8寸晶圓需求端的明顯回暖，對價格端帶來結構性下降的影響。受部分下遊業務結構性回暖的帶動，公司本季度存貨去化明顯，産能利用率也有較明顯的提升。
3、業務進展情況：消費電子和智能手機，是主要增長來源。公司受益于手機市場回暖的帶動，智能手機業務收入有所提升。消費電子業務，本季度成為公司收入的最大來源，主要來自于客戶對8寸晶圓的需求提升。中國區收入本季度占比依然有8成，公司收入主要來自于國内客戶。
4、下季度指引：中芯國際預期2024年第三季度收入環比增長13-15%，對應21.5-21.9億美元，明顯超市場一緻預期（18.7億美元）；毛利率18-20%，也大幅超出市場預期（12.08%）。
海豚君觀點：
整體來看：公司本次财報很不錯。本季度營收和毛利率，兩項數據都超出了市場預期。本季度雖然晶圓均價有所回落，但公司的晶圓出貨量明顯增加。産品均價的下降，主要是由較低價格的8寸晶圓需求增加帶來的結構性影響。
和本财報相比，更加驚喜的是公司的季度指引。中芯國際預期下季度收入環比增長13-15%，對應21.5-21.9億美元（市場預期18.7億美元）；毛利率18-20%（市場預期12.08%），兩項核心數據都大幅超出了市場預期。公司本季度存貨已經開始明顯去化，産能利用率也在逐漸提升。下半年迎來電子産品旺季，公司的8寸晶圓和12寸晶圓也都将繼續迎來提升。
海豚君認為雖然當前中芯國際業務中沒有明顯的AI收入，但公司的股價中也沒有包含過多的相關預期。公司的整體業績，也将更多地與半導體行業及國内半導體需求相關。
從ASML财報及公司資本開支來看，即使在業績低谷期，公司仍然保持着逆周期擴産的節奏。如果下遊需求出現明顯好轉，随着新産能的釋放，公司業績有望再上一個平台。而這次公司給出的季度指引，也将進一步強化市場對公司的信心。
以下是詳細分析
一、核心指标看中芯國際：
收入、毛利率和産能利用率核心指标 1：收入端2024年第二季度中芯國際實現營收19.01億美元，環比增加8.6%，超指引區間上限（環比增長5-7%）。公司本季度的出貨量繼續回升，而價格端環比仍有所下滑。
從量和價的維度來具體分析，本季度中芯國際收入增長的主要影響因子：
1）量的維度，中芯國際本季晶圓付運量（等效8寸）達到2112千片，環比上升17.7%；
2）價的維度，中芯國際本季單晶圓收入（等效8寸）為900美元，環比下降7.7%。
從量價分拆來看，本季度營收端出現回暖，主要是受出貨量提升的拉動，而産品的價格端仍在下滑。
随着下遊客戶拉貨的增加，公司本季度業績有所好轉，但仍在相對低位。即使業績處于低谷期，公司依然維持着較高的資本開支。本季度公司的資本開支22.51億美元，同比增長30%。
結合ASML的财報看，中國大陸地區仍在大幅度采購ArF光刻系統，其中公司貢獻了較大的份額。
展望2024年三季度，中芯國際給出了收入環比增長13-15%的季度指引，對應下一季度公司有望實現營收21.5-21.9億美元（明顯超出市場預期18.7億美元）。海豚君認為下遊客戶的拉貨，直接帶動公司出貨量提升。在下半年電子産品旺季的帶動下，公司收入端将繼續向好。
核心指标 2：毛利率
2024年第二季度中芯國際的毛利率為13.9%，環比提升0.2pct，好于市場一緻預期（11.2%），并超指引區間上限（9-11%）。
對公司進行成本結構拆分，分析本季度中芯國際毛利率變化的原因：
單片毛利=單片晶圓收入 - 單片固定成本 - 單片可變成本
1）單片晶圓收入：中芯國際本季單晶圓收入（等效8寸）為900美元，環比下降75美元/片。
2）單片固定成本（折舊及攤銷）：本季單片固定成本（等效8寸）為332美元，環比下降19美元/片。
3）單片可變成本（其他制造費用）：本季單片可變成本（等效8寸）為443美元，環比下降48美元/片。
4）單片毛利：中芯國際本季單片毛利（等效8寸）為126美元，環比減少8美元/片。
通過成本分拆發現，雖然中芯國際本季度的産品均價有所下降，但單位成本也同樣出現了下滑，而公司的毛利率最終略有提升。海豚君認為随着公司出貨量的增加，部分成本項受到了攤薄，對公司毛利率有正向作用。
展望2024年三季度，中芯國際繼續給出了毛利率18-20%的季度指引，大幅超出市場的預期（12.08%）。公司出貨量大幅提升，進而攤薄了公司固定成本等項目的單位成本。稼動率的提升，進一步帶動了公司毛利率的回暖。
核心指标 3：産能利用率
産能利用率指标，不僅反映中芯國際季度經營情況，也從中能折射出整個晶圓制造行業的景氣度趨勢。而今随着半導體相對低迷，下遊廠商的訂單調整将直接影響芯片制造廠的産能利用率。
2024年第二季度中芯國際的産能利用率85.2%，本季度公司的産能利用率有所回升，但還未回到相對飽滿的位置。海豚君認為公司部分客戶有備貨的需求，帶動公司出貨量的繼續提升。從下季度的增長指引來看，公司的産能利用率有望繼續提升。
二、業務層面看中芯國際
看完三大核心指标後，海豚君和大家一起全方位來看中芯國際的季度業務情況：
2.1 各下遊市場方面
本季度中芯國際的智能手機業務收入占比為32%，占比有所提升。本季度手機市場出貨量同比增長8%，行業面的回暖帶動公司智能手機業績的繼續回升。消費電子業務本季度占比提升至35.6%，是公司最大的收入來源，主要得益于下遊部分客戶備貨的需求。
公司将過去的其他業務進行了細分，其中電腦及平闆業務占比為13.3%，工業與汽車業務占比較低為8.1%。公司的電腦及平闆業務仍然相對低迷。
綜合下遊各業務的表現，公司本季度收入的增長主要是智能手機和消費電子業務的拉動。
2.2 各晶圓尺寸
中芯國際從2022年一季度起不再披露各制程節點的收入占比，僅披露了8寸和12寸晶圓收入占比，這就無法細緻地看到每個節點的收入變化情況。
本季度中芯國際12寸晶圓收入占比有所回落，達到73.6%。具體從兩種尺寸的占比和公司收入來看，中芯國際本季度12寸芯片的收入環比提升5.8%，而8寸片的收入環比增長17.5%。事實上，兩種尺寸的晶圓收入都在增長。隻是由于本季度8寸晶圓客戶需求明顯回暖，使得8寸的收入占比有所提升。
2.3 各地區分布情況
中芯國際重新調整了地區收入分布的口徑，從原來的“北美洲/中國内地及香港/歐洲及亞洲”調整成了現在的“中國區/美國區/歐亞區”。由于口徑的調整，數據上略有差異。
從本季度的地區收入來看，中國區收入繼續維持8成左右，國内市場是公司的最主要收入來源。公司本季度的增長，主要來自于美國區客戶對8寸晶圓産品拉貨的增加。
三、經營數據看中芯國際
3.1 經營開支：費用端整體平穩
從經營開支角度看，本季度中芯國際經營開支是1.78億美元，有所下降，主要是本季度其他經營收入增加所緻。
拆分本季度的經營開支看，研究及開發支出1.81億美元，一般及行政開支1.61億美元以及銷售及市場推廣開支0.1億美元。一般及行政開支的增加，主要是二季度新廠開辦支出增加導緻，其餘各項費用保持相對平穩。
3.2 經營指标：存貨開始明顯去化
從經營指标角度看，主要從公司的存貨、應收賬款兩項觀察：
①中芯國際本季度存貨27.40億美元，環比下降1%；
②中芯國際本季度應收賬款 12.35億美元，環比增加14.6%。
③結合資産負債表中存貨&應收賬款和收入之間的關系，本季度存貨/收入和應收賬款/收入分别為144% 和65%。從營運指标的角度看，中芯國際的存貨明顯從高位開始下滑，帶動公司毛利率的回升。
結合公司的存貨和産能利用率數據，基本能看到公司的趨勢。當2022年末存貨/收入突破100%，并持續走高的時候，公司明顯調低了産能利用率。而随着下遊客戶需求的回暖，存貨也開始去化，公司也将産能利用率逐漸提升。
那麼結合當前的存貨情況，海豚君預期2024年三季度的産能利用率有望進一步提升，但仍達不到滿産的局面。
3.3 EBITDA 指标：開始回升
從 EBITDA 角度看，本季度中芯國際稅息折舊及攤銷前利潤10.56億美元，有所回升。
分拆看指标看，中芯國際的稅息折舊及攤銷前利潤主要來自于經營利潤的釋放和折舊攤銷兩部分，本季度的回升主要是利潤端增加的影響（公司出貨量增加，帶動公司業績向好）。經測算本季度的利潤率（稅息折舊及攤銷前），提升至55.5%。公司由于制造業重資産的特點，公司利潤中的大部分都被折舊和攤銷給侵蝕了。
