文章來源：海豚投研
作者：海豚君
大家好，以下是海豚君總結的本周策略周報核心内容：
1）美國居民消費旺盛背後的兩條腿——超儲餘糧與高就業率，目前看超儲餘糧已接近耗盡；
2）但企業部門有接力迹象：企業主動去庫存周期基本結束，存貨投入加大，同時設備投入、運輸、道路，能源等類資本投入繼續；地産投資和居民地産貸款都在觸底回升。
3）美國目前是居民消費是從餘額助長的過熱走向疫情前的常态；企業庫存調整基本過去，資本投入走出底部，在 AI 技術的助長之下回升趨勢偏穩；政府部門投資/消費仍然是高舉高打。
4）整體經濟，高息環境下，除了聯邦政府高杠杆較為艱難之外，企業和居民都較好，這種狀态下如果快速而大幅的降息反而可能形成實質性的刺激性貨币政策，反而導緻通脹反撲。
5）本周除了中概财報季，宏觀上也需要重點關注，美國大選多地都會進入初選的超級星期二，基本上能夠确認黨内候選人的提名、3 月就業率、時薪數據；國内會有兩會、以及 3 月 CPI，另外下下周（3 月 11 日）美聯儲之前拯救中小銀行的 BTFP 到期，關注如何續作。
以下是詳細内容
當上周結束，美國 1 月份數據基本蓋棺定論，整體呈現出消費回落、通脹擡頭、人力成本拉升的趨勢。
一、商品、服務兩重天
之前陡降的社零已預演了美國 1 月個人消費情況。實際出來的結果服務消費增速穩定、商品消費降幅大，最終 1 月整體居民消費環比下滑，不如去年 12 月的表現。
其中商品消費中的耐用品波動幅度較大，月環比直接跌了 2% 以上；但服務消費依然保持在 0.35% 左右的環比增長幅度，最近三個月算是雷打不動的高增狀态。
但是服務消費由于人力成本占比較高，服務的持續高增，本身也是人力通脹的一種體現，再加上就業量也大，勞動力市場供給仍然偏緊，市場想要快速而又大幅降息的難度還是比較大。
二、居民消費動力放緩
1 月份以耐用品為主的商品消費較弱雖然可能有季節性因素，但四季度居民部門的信貸違約情況似乎指向美國居民疫情時期積累的超額餘糧可能已經接近耗光。
a. 目前反應居民短期流動性資金周轉要求的信用卡消費上，美國居民相對授信額度的刷卡比例越來越高，基本上行已經恢複到了 2019 年的水平。
b.從四季度開始，信用卡貸款轉為 90 天違約率的轉化率越來越高，已經超過了 2020 年疫情突發來出來的小高峰，僅次于 2008-09 年次貸危機時期。
c.轉化為實質性違約的比例提升之後，到四季度信用卡貸款的 90 天違約率水平已經接近于 2021 年初創立的高違約率水位。
d. 但好在由于過去一兩年居民還款能力大幅提升，目前整體信用卡的違約總額度絕對值（剔 30 天）還不算太高。
由于信用卡與日常的現金流有關，這個數據從貸款餘額的增速、到實質性違約的轉化率再到目前實質性違約的水平都處于相對高位，再疊加目前儲蓄率總體在相對低位（1 月拉升了一點，但還是不到 4%），隐含居民的現金性開支的支付能力下降，這也在一定程度上隐含着消費對儲蓄率的積壓應該接近結束。
而再考慮到從當前的趨勢來看，疫情時候補貼性質的轉移支付收入基本已完全消退，美國政府對居民個稅的征收似乎有強化勢頭，消費的邊際增量會越來越依賴于新增就業和全社會整體的薪資增長。
這一波居民消費的兩大源頭——與過去積累相關的超額儲蓄、與當期掙錢能力相關的就業率/薪資增長，目前看應該隻剩下就業/薪資增速這一條 “獨腿” 了。因此，後續居民消費邊際的增長能力關鍵是緊盯勞動力市場的動态演進。
三、企業投資接力？
居民消費有放緩趨勢，但好在企業投資無論是宏觀的角度，還是微觀的角度，這波賺得盆滿缽滿的企業部門都有重啟投資的迹象。
微觀角度從這個季度的财報季來看，多數美股公司在賺錢能力較強、盈利較多的情況下，在公布 2024 年計劃的時候，普遍有加大資本開支，或者是提高分紅回購的情況。而從宏觀角度來看：
a 存貨周期已至底部，回升在即？
從消費品的庫存相對于動銷的情況來看，從制造、批發、零售三大環節來看，批發商和制造商過去一段時間庫存水位持續較高，結合 PMI 的物價趨勢可以判斷在持續的主動去庫存當中。
但到 12 月底，四季度的零售大賣帶動社會庫存明顯去化後，零售、批發環節已經有加庫存的迹象。結合産能利用率可以看到，目前制造業産能利用率一直在之前超量運轉之後的回落當中，目前也隻是回落到與疫情前基本一緻的水平。
批發和零售庫存的加速回升對應着四季度企業庫存投資的增長，隐含這個階段的商品主動去庫存周期基本要走完了，而企業開始重新進入加庫存狀态本來就是企業加大投入的表現。
b. 地産投資企穩回升、制造業高投入繼續
目前美國新房市場的銷量和銷售價格企穩之後，住宅的建造開支已經開始企穩最新連續兩個月投入轉正。
同時，美國的制造業投資持續還在持續，雖然去年初兇猛拉升之後，中間有段時間趨于平穩，從制造業建築投資額占整個建築業的比重就能看到最近占比制造業投資環比再度拉升。
此外公共闆塊的運輸、公路、街道等相關投資，私人闆塊中的運輸、能源、教育、醫保等建造開支持續阿上升。
c. 商業貸款投放回升
從美國商業銀行體系各類資産的餘額增長來看，2023 年美聯儲不斷加息之下美國對企業和居民的信貸餘額同比微增了 2.2%。其中去年對工商業的貸款負增長。
2024 年截止目前的折年同比可以看到，美聯儲連續大幅加息，目前 FED 利率高達 5.3% 的情況下，不僅面向居民的貸款餘額加速增長（主要是住房抵押貸款和信用卡貸款），商業不動産抵押、對工商業的貸款餘額也進入了恢複性增長。目前細分貸款上，隻有消費貸款中的車貸餘額還是負增長的狀态。
三、小結：
通過以上梳理，如果對目前的美國各個部門的情況做整體評價的話，海豚君更傾向于認為：美國目前是居民消費是從餘額助長的過熱走向疫情前的常态；企業庫存調整基本過去，資本投入走出底部，在 AI 技術的助長之下回升趨勢偏穩；政府部門投資/消費仍然是高舉高打。
整體經濟，高息環境下，除了聯邦政府高杠杆較為艱難之外，企業和居民都較好，這種狀态下如果快速而大幅的降息反而可能形成實質性的刺激性貨币政策，反而導緻通脹反撲。
但綜合考慮到居民信用卡違約率上升、政府付息壓力比較大，海豚君粗判今年的降息幅度還是在 75 個基點到 100 個基點。
四、組合調整
五、組合收益
2 月 23 日與 3 月 1 日兩周，Alpha Dolphin 虛拟組合收益上行分别上行 2.1% 與 1.6%，與恒生科技類似，強于标普 500 與 MSCI 中國。
自組合開始測試到上周末，組合絕對收益是 30%，與 MSCI 中國相比的超額收益是 56%。從資産淨值角度來看，海豚君初始虛拟資産 1 億美金，目前回升到 1.32 億美金。
六、個股盈虧貢獻
最近兩周海豚君持倉和觀察票池的漲跌主要主要是三點：新能源估值回暖、AI 故事拉動，中概業績拉動。
對于海豚君持倉池和關注池中，春節一周主要漲、跌幅比較大的公司以及可能原因，海豚君分析如下：
七、組合資産分布
最近兩周加倉理想和美團之後，Alpha Dolphin 虛拟組合共計持倉 19 隻個股，其中标配三隻，其餘權益資産為低配，剩餘為黃金和美債和美元現金。
截至上周末，Alpha Dolphin 資産配置分配和權益資産持倉權重如下：
八、本周重點事件
本周美股财報季基本正式結束，中概财報開始密集發布——SEA、蔚來、京東和 B 站，目前都是基本面較弱的超跌公司，短期看基本面反轉機會并不大，除非 B 站和 SEA 能夠在遊戲這種産品驅動型的業務上有一些意外的驚喜。具體關注點海豚君整理如下：
另外，本周宏觀上也需要重點關注，美國大選多地都會進入初選的超級星期二，基本上能夠确認黨内候選人的提名、3 月就業率、時薪數據；國内會有兩會、以及 3 月 CPI，另外下下周（3 月 11 日）美聯儲之前拯救中小銀行的 BTFP 到期，關注如何續作。
