文章來源: 融中财經
文章作者: 顧白
文章編輯:吾人
一邊紮堆上市,一邊紮堆退市,這是港股投資人水深火熱的一年。
吳世春說“如果我投的公司去港股IPO,要把他的腿打斷。因為去港股上市等于沒上,一百億市值的港股上市公司可能就隻有100萬的交易量,上了個寂寞。退不出來,實際是把我們投的錢給坑了。”
港股流動性不佳是公認的事實。但是面對新國九條和滬深IPO标準的提高,國内大部分項目幾乎近5年内無法上市。所以越來越多上不了A股又去不了美股的内地企業,不得不紮堆去港股IPO,讓本已擁擠的通道更顯嘈雜。
可是赴港上市顯然也拯救不了VC/PE的投資,賺不回投資回報。比如前不久被冠以“新茶飲第二股”的茶百道上市首日即遭遇重挫,股價大跌超30%;“AIGC第一股”出門問問也是上市即破發。華南某早期機構投資人告訴記者,“今年解禁了3個項目,跟上市高點相比已經跌出一半。現在退出連回本都實現不了。IPO也沒用,退不出來幹着急。”
随着資本市場互聯互通制度的不斷完善,今年以來确實有不少企業遞交港股IPO申請,或從A轉H,但還有不少明星企業選擇私有化、退市,從H回來要轉A,且已有多家外資機構退任港股新股整體協調人一職。
于投資人而言,沒有流動性就等于沒有退出。前不久證監會發布5項對港合作措施,包括放寬ETF、納入REITs、支持人民币交易櫃台等。仔細來看這五項政策主要集中聚焦解決的就是港股的流動性問題。當前A股IPO收緊、港股存在的問題始終存在,困在一級市場投資人們,面對這些“滞銷”或被大幅折價的企業,究竟還能怎麼辦呢?
01
為了讓投資人退出
企業“硬着頭皮”去敲鐘
港股估值低、流動性差,創始人、投資人都知道的事。為什麼還有那麼多企業前赴後繼奔向香港IPO?、
因為基金要退出。
“A股IPO趨嚴的形勢下,越來越多的企業謀求A轉H。”一位FA朋友謝明宇最近接洽了很多尋求境外上市的項目,特别多的一類企業是背後美元基金的LP被要求退出中國資産,要在境外架構中退出。還有一類是國資股東要在外翻架構前退出。
國有股權管理一直是IPO審核關注的重點,涉及國資股東的投資入股、股權變動、投後管理直至股權退出的全流程。特别是自2023年下半年國有企業參股管理暫行辦法發布以來,以及IPO新一輪的收緊與調整,市場上不斷出現一批觸發上市對賭回購的拟上市企業。
事實上我們今天看到的很多獨角獸,估值整體都偏高。尤其2021年後再沒進行過融資,估值依然保持在高位的。這幾年業務疲軟,如果從當下真實的企業價值評判,超過50%根本不值10億美元。今天這個市場環境下,機構活躍度明顯收縮,企業融資要麼估值大幅縮水,要麼就是無人問津。
某ToB大數據企業聯合創始人傅總就對記者歎氣道,“這輪(C輪)融了一年,估值始終到不了心理價位。起初和老投資人商量,大家都理解現在市場不好,想意思意思出一筆算得過IRR就行,就說融個平輪。可年初到現在拿到TS,估值是越等越低。有股東已經在催要不就提前IPO。”傅總公司從成立到現在計劃上市隻有5年。風光時機構堵着門口要份額。
前段時間還有投資人對記者吐槽,“現在被迫上市的項目越來越多,一部分和投資人簽了對賭,不得不上。還有一部分,想趁着風口沒完全消散趕快上,否則未來更難(上市)。最後一部分是投資人急于變現,企業沒辦法,流血也得硬着頭皮上。”典型不就是剛上市的極氪——補充資金“彈藥”顯然是現階段的頭等大事,不惜估值縮水一般“流血上市”。
5月10日,極氪在美國紐交所挂牌上市,最高估值51.3億美元,以21美元/股的價格募資約4.41億美元。挂牌首日交易股價漲幅34.57%,報收28.26美元/股,總市值69.97億美元。看似風光的背後,卻是部分股東的失望與傷心。
吉利汽車CFO戴慶曾在2023年中期業績會公布極氪A輪融資後的估值,為130億美元。投資方包括Mobileye Global創始人、CEO Amnon Shashua及甯德時代、越秀産業基金、通商基金、信安智造基金。對比極氪A輪後估值(130億美元)和IPO前估值(51億美元)。
換句話說,在新能源汽車行業越來越卷,競争白熱化的當下,過高估值難以為繼,想在一級市場再拿融資較為困難,上市融資則幾乎成了必選項。
在成熟市場中,IPO與并購都是資本市場重要的退出渠道,有的企業适合IPO,有的則通過被并購整合能更好的釋放價值和潛力。但在IPO調整的情況下,今天越來越多的投資人都在認真思考,把并購整合納入退出視野。從券商的統計數據看,2023年約900宗退出案例中,以并購退出的數量占比已經反超IPO,幾乎成了PE/VC最主要的退出渠道。
但一個殘酷的現實是,并購退出,投資人也并沒有賺到太多錢。根據投資人李剛強的數據,過去幾年,并購案例的平均回報MOC是2.5左右,且還是以早期天使投資人投進去的項目的回報,A輪的回報也就在50%。
與公開上市相比,并購退出并不适用于後期公司,B輪及以前階段的公司才是并購的主要标的。而且兼并購并不随着資本意志而轉移,一方面,如果背後投資機構過多,基金周期和LP訴求難以達成共識。另一方面,一旦項目沒了,對LP而言就是實虧GP再沒故事可講。
02
香港投行人實況:
不喝咖啡,改賣保險
A股IPO趨嚴的形勢下,确實越來越多的企業謀求A轉H。照理說各大投行的日子應該好些才對。但現實并非如此。“市場上僅存的幾個靠譜IPO(企業),聽說路演了一圈,估值預期與投資人願意付的價格還是有不小差距,今年不知道還能不能發的出去。”某社交平台上,有博主分享香港外資投行近況,“各大行各個組的Revenue目前都在個位數,通過零星幾個大宗交易掙些快錢。今年,投行已經看到頭了。”與這位朋友感受一緻的某華南頭部券商前保代已經離開原公司,跳槽到了一家國資系投資機構。他表示,“今年投行基本上很難,資曆深的賺夠了還能呆,小朋友們都想往外跑。以前開張吃三年,現在三年不開張。”
相比要上市的企業數量,香港今年一季度共12家新股上市,募資47.3億元,按年大跌逾3成。時間線再拉長一點看,港股近四年一季度募資額都是在斷崖式下降:2021年超1300億,2022年Q1不到150億,2023年Q1隻有65億。雖然香港仍是位列全球10大新股集資市場,但發行宗數及集資金額均為近10年新低,中外資投行排名靠前的機構,今年保薦業務數量也在紛紛下降。如今一個季度過去,頭部中金也隻保薦14.8億,可謂慘不忍睹。
另有數據顯示,中國公司在美國和香港的股票銷售額在第一季度暴跌至17億美元的20年低點,約占去年同期的30%,僅為2021年峰值水平的4.3%。
随着A股IPO逆周期調節,港股IPO破發嚴重,投行裁員成為香港金融圈的重災區,高盛、花旗、彙豐、瑞銀、摩根大通等頂級投行都被爆裁員。像大摩中國地區的企業融資隊伍此前裁撤了至少6位董事總經理。知情人士透露:“現在每家機構基本都在裁員,IPO還不是重災區,債券融資部門才是,因為做了很多地産債和中資美元債。”
銀行及金融服務業曆來是香港的産業支柱,從業人口占總就業人口的7%,卻貢獻了香港20%以上的GDP。一般而言,投行精英跳槽會選擇去到企業、PE、VC或同行業間流動。但大幅裁員潮下,傳統出路的人員吸納能力有限,不少投行精英不得不被迫轉型,所以才有了賣保險、送外賣的段子。一個月前,彙豐亞洲投行部門裁掉大約十幾名銀行家。彙控環球銀行及資本市場行政總裁Greg Guyett就表示,香港新股市場至少要到下半年才可能複蘇。
另一個關于港股的現象也值得關注——私有化。過去一段時間,港交所多家上市公司出現私有化傳聞或落地進展,包括凱雷和KKR對新秀麗表現收購興趣、朗廷酒店接獲母企鷹君集團私有化建議;國藥集團拟将中國中藥私有化,維達國際接納私有化要約或8月份退市。
一位知情投資人對記者透露,“就連部分國有企業也正考慮将在港上市的實體私有化。而港股私有化升溫,或也與市場估值低、流動性受限、融資難等因素有關。國企坐擁現金流,估值較低,目前是尋求私有化交易的良機,未來一段時間可能還會續見到更多這類交易。”
一邊是拟上市企業不斷紮堆遞表上市後又破發,一邊是已上市企業紛紛要私有化、退市,2024年的香港IPO市場可謂水生火熱。
03
投資人逆境中要尋得一束光
今天,中國創投行業正面臨前所未有的困難和挑戰。
從投資端看,市場上46%的投資人認為今年項目估值會比去年卡的更死、給的更低。不少投資經理也向融中表示,内部已經下了“死命令”,必須審時度勢,不得輕易出手。
“今年以來,投資人三方盡調要比前幾年細很多,為的就是達到内部風控和LP的風控要求。”北京某PE品牌負責人周劍對記者講起,最近一家被投企業在新一輪融資時就被機構放了鴿子。為此他緊急幫忙聯系了十來家熟悉的投資機構對接,找新資本。“沒辦法,自己投的項目,跪着也得繼續支持。一堆融資難的項目,創始人和投資人都愁的整宿睡不着。”
融資的過程處處充滿博弈。現在大多數機構為了以更低的價格拿到合适的份額,把戰線擴張到早期,以期待投到好項目。以前是創業者堵門,現在是投資人堵門。但随之而來的問題是,初創項目的技術和産品成熟度不高,且缺少财務數據,風險太高。由此,反過來,不少機構對早期項目要求越來越高。
國内投資機構中平均每家VC在一年中要初選約200家企業,但最終僅對4家進行投資。天使輪和A輪融資階段的隻有30%左右。雖然近年來政策支持中小企業融資,但中小企業融資難、融資貴始終問題突出。達泰資本管理合夥人葉衛剛就對記者說過,達泰每年看過的項目超過600個,但出手的隻有大概12-15個,投中的概率不超過5%。“項目讨論會上我們Say NO的概率要超過95%。
近兩年在成功融到種子輪融資時,創業公司産生收入的比例在驚人地上升。完成A輪融資的公司中超過80%都是已經産生了收入,相比過去有了明顯提升。也就是說,公司取得實質性的業務進展。要知道,想當初AI四小龍以及科創闆的那些企業,在上市時都還處于虧損狀态。
某頭部人民币機構投資人趙琛對記者吐槽,“今天的A輪融資體量,其實跟2010年的B輪融資體量差不多。真不知道是項目質量真的好了,還是‘錢不值錢’了。”簡單一句話,現在的情況,無論A輪融B輪,D輪融E輪,都貴,并沒有因為要向早期偏移就便宜。
從退出端來看,IPO上市也不意味着賺到錢,畢竟破發已經成為普遍現象。VC退出比想象中要慢很多,尤其追求IPO數量的VC。過去互聯網最火爆的時候,出現了一批機會投資人,他們在機會早期介入項目,并幫助項目大肆宣傳,等到項目融資最高潮時功成身退,找到接盤人就退出。這種做法曾被市場嘲笑為機會主義者,如今,時過境遷。
行業火爆時,為了争奪項目,一天給出TS的事不少,省去盡調環節的也有,打破頭也要搶到案源。但不賺錢的今天,退出管理、風險管理,又重新回到台面上。
今天,最具潛力的投資市場一定是在中國,中國最具投資價值的一定是高科技。曾經,對于一些機構而言,市場情緒過于樂觀,投資的一些項目業績起不來,後續融資艱難,估值很難撐住。而當中概股在海外表現不佳,美元基金退出收益也将損失慘重。這無疑會導緻美元LP變得更加謹慎,對美元基金或者雙币基金必然不是好事。
本·霍洛維茨在《創業維艱》寫道,“在擔任CEO的8年多時間裡,隻有3天是順境剩下的幾乎全是舉步維艱。”如何從融資困難、事業不順等逆境中尋到一束光,這是所有創業者和投資人都需要走的路。