2022 年公司業績略低于預期，主因為一次性彙兌損失較大，以及2022 年部分新投産項目在局部疫情影響下，産能爬坡進度不及預期；綜合毛利率受收入結構和局部疫情影響略微下降，但長期有望修複并料将伴随運營收入占比提升而不斷提高；公司仍能獲取一定優質新增項目，待建及規劃項目達到14,850 噸/日，同時具有協同效應的大固廢業務收入和利潤率同時高增，發展态勢良好。
維持公司“買入”評級，目标價為4.50 港元。
EPS0.55 港元，業績略低于預期。公司2022 實現收入82.47 億港元，同比增長21.4%；實現歸母淨利潤13.33 億港元，同比增長0.8%；折算每股基本盈利0.55 港元。全年合計共派息0.11 港元，同比增長24.0%。公司全年業績略低于預期，系一次性彙兌損失較大，以及2022 年部分新投産項目在局部疫情影響下，産能爬坡進度不及預期。
産能釋放運營能力高增，短期毛利率受疫情影響略微下降。公司2022 年垃圾焚燒發電總投運規模同比增長6,650 噸/日至41,890 噸/日，處理能力增長以及産能利用率提高帶動垃圾處理量同比增長26.4%至1,399 萬噸，發電量同比增長20.0%至52 億千瓦時，推動公司運營收入增長13.1%至18.64 億港元。公司2022年綜合毛利率略微下降0.4pct 至30.7%，主要原因為局部疫情影響新建項目産能爬坡。公司全年負債率相比2021 年年末略微上升1.5pcts 至65.1%，财務狀況保持健康。随着公司運營項目不斷增加以及在建項目逐漸減少，公司經營性淨現金流由-23.50 億港元大幅收窄至-2.48 億港元，現金流狀況得到明顯改善。
在建及新獲取項目仍有相當體量，正拓展大固廢業務共促成長可持續。在垃圾焚燒發電行業增速放緩的背景下，公司全年仍新獲取區位較好、規模較大的4個項目共計5,750 噸/日，項目獲取能力較強。截至2022 年末，公司待建及規劃項目達到14,850 噸/日，未來仍有充足成長空間。公司戰略性發展大固廢業務，延伸至垃圾焚燒發電産業鍊相關的填埋廠整治、環衛以及智慧城市管理等業務，促使該闆塊收入同比高增35.8%至2.27 億港元，且毛利率大幅提升12.8pcts至34.3%。同時，大固廢業務促使公司收入來源更加多元化，開拓及穩定垃圾來源，産業鍊整合優勢顯著。
風險因素：焚燒發電補貼政策調整；政府支付能力下降；公司在建項目進度不及預期等。
投資建議：由于公司新建項目産能爬坡需要一定時間且未來建造收入釋放或低于預期，我們下調2023~2024 年EPS 預測至0.56/0.63 元（原預測0.60/0.68元），新增2024 年EPS 預 測0.73 元，當前股價對應PE 為7/6/5 倍。參考公司過往3 年曆史8 倍PE 均值，給予公司2023 年8 倍目标PE，對應目标價4.50港元。
來源：中信證券
