第一，2022年前兩個月經濟數據同比增速較去年底全面回升。工業增加值同比為7.5%，高于去年12月的4.3%。固定資産投資同比為12.2%，高于去年12月4.9%。社零同比增長6.7%，高于去年12月的1.7%。數據顯著超市場預期。
第二，如果我們試圖去理解市場預期和最終統計數據之間的差異，可能一個關鍵點是對環比與同比轉化關系的理解。2020年以來由于疫情的影響，這一問題變得相對複雜，預測難度也變大。2021年1-2月環比和同比均偏高，前者是由于就地過年，後者是由于2020年疫情造成的低基數，但這兩個環比和同比高增長嚴格來說并不對應絕對值基數高低。對于2022年初來說，如果環比增速趨勢值大緻複制2021年底，同比中樞應該是多少，這裡可能會存在一些技術問題導緻的預期差。以工業增加值為例，1、2月環比季調均為0.34%，低于去年4季度（0.37-0.42%），也低于就地過年的2021年同期（0.62-0.63%），也就是說工業景氣度是繼續減速的，并沒有超預期；超預期的是這一環比增速對應的同比。本質上來說，後者隻是一個數據中樞問題。
第三，從細節看，經濟數據仍存在一定結構性壓力：（1）1-2月粗鋼産量同比為-10%、水泥産量同比為-17.8%，挖掘機開工小時數1-2月均值的同比大約在-23%左右，這些是建築業仍有待進一步改善的映射；（2）1-2月全社會用電量同比為5.8%，第二産業用電量同比為3.4%，均算不上太高；（3）1-2月房地産銷售額同比為-19.3%，新開工同比為-12.2%，土地購置面積同比為-42.3%，盡管投資完成額同比為3.7%，但銷售回款、開工向投資轉化兩個邏輯影響持續性；（4）16-24歲人口調查失業率為15.3%，同比消除季節性後有走高特征。這部分對應畢業生的就業。
第四，實際上，上面提到的全社會用電量可以作為我們理解經濟景氣度的一個比較直觀的指标，它綜合包含了工業、建築業、廣義消費的影響。去年全社會用電量全年同比10.3%（GDP同比8.1%），兩年平均為6.8%（GDP兩年平均為5.1%），去年9-12月同比分别為7.6%、6.1%、3.1%、-2.2%，今年1-2月同比為5.8%，處于比去年11-12月份好，但暫且不及10月、不及去年隐含兩年平均的水平。這一邊際改善可能源于中國經濟的韌性、去年四季度财政反季節性落地、今年初社融擴張、基建的顯著加碼，以及前兩個月疫情相對穩定。
第五，對于宏觀面來說，經濟數據出來後一個最直接的影響是對政策“穩增長”預期的動搖，簡單來說就是年初數據足夠好，後續是不是不需要穩增長了。疊加統計局明确指出“國民經濟恢複好于預期”；3月15日MLF操作利率維持不變，市場短期進一步強化了這一理解。但這裡有兩個邏輯可能需要進一步解釋。
第六，其一，鑒于1-2月經濟在全年中的占比，單獨1-2月數據的影響程度并不足以改變GDP目标下後續月份需要的增速。以固定資産投資為例，1-2月固定資産投資占全年比重近年高的時候一般也隻有8%左右。粗略算下，今年在前兩個月同比12.2%的基礎上，後面10個月複合增速仍需要4.5%左右，全年固定資産投資同比增速才可以實現5%；後面10個月複合增速仍需要5%左右，全年固定資産投資同比增速才可以實現5.5%。後續依舊會面臨着投資增速“如何打平”的問題。
第七，其二，3月後國内區域疫情意外升溫，疫情所帶來的“增量壓力”在持續形成，單獨這部分增量壓力，就需要強有力的政策對沖。在《疫情脈沖、地産銷售與政策加碼必要性》中，我們曾指出數據規律顯示疫情會深度影響地産銷售。從3月以來30城地産成交看，截至14日日均隻有28.7萬方，同比為-51.8%，這意味着後續地産投資數據依舊會面臨銷售回款的壓力；消費和服務業也是疫情直接影響的領域。所以還是要理解政府工作報告所述的經濟增速預期目标“需要付出艱苦努力才能實現”。
來源：廣發證券
