2月社融新增1.19萬億元，同比少增5315億元，低于市場平均預期（Wind口徑22157億）；存量社融增速10.2%，環比下降0.3個點。人民币貸款雖有1.23萬億元，但較多投向金融部門；投向實體計入社融口徑的貸款為9084億元，是社融的主要拖累項。
3月11日，央行發布2022年2月金融數據統計報告。
根據央行初步統計，2022年2月社會融資規模增量為1.19萬億元，比上年同期少5315億元。其中，對實體經濟發放的人民币貸款增加9084億元，同比少增4329億元；對實體經濟發放的外币貸款折合人民币增加480億元，同比多增16億元；委托貸款減少74億元，同比少減26億元；信托貸款減少751億元，同比少減185億元；未貼現的銀行承兌彙票減少4228億元，同比多減4867億元；企業債券淨融資3377億元，同比多2021億元；政府債券淨融資2722億元，同比多1705億元；非金融企業境内股票融資585億元，同比少108億元。
社融口徑貸款同比走弱，原因有三：一是去年2月基數偏高，其規模是過去五年同期最高，比2017-2020年同期均值（8839億元）高出4573億元；二是今年政策節奏前置，銀行放貸節奏也會更前，1月較強的數據可能部分透支了2月份的項目儲備；類似情形是2019年初，1月信貸高增後，2月信貸增量僅有7640億元；三是來自地産端的需求進一步走弱，居民中長期貸款僅有-459億元，有數據統計以來首次負增長。主要是社融統計信貸增量是餘額環比所得，2月新發居民中長貸款規模低于到期規模，餘額下降，反映目前因城施策的地方政策放松尚不足以改變明顯偏弱的地産需求。這一領域依然是穩增長的主要瓶頸。
在2017-2021年期間，2月社融口徑貸款增量分别為10317億元、10199億元、7640億元、7202億元、13413億元。
2022年2月份社融口徑人民币貸款增加9084億元。分部門看，住戶貸款減少3369億元，其中，短期貸款減少2911億元，中長期貸款減少459億元；企（事）業單位貸款增加1.24萬億元，其中，短期貸款增加4111億元，中長期貸款增加5052億元，票據融資增加3052億元。
未貼現銀行承兌彙票新增-4228億元，同比大幅下行，是拖累社融的另一主要分項。反映表内融資需求不佳。我們曾在年度展望《柳暗，花明》中提及，未貼現銀行承兌彙票本質上是銀行融資需求的影子指标，融資需求偏弱背景下，銀行會将票據貼現至表内來沖抵信貸額度，未貼現銀行承兌彙票表現通常都不太好，2月份這一特征比較明顯。
2017-2021年未貼現銀行承兌彙票2月份增量分别是-1718億元、105億元、-3103億元、-3961億元、639億元。表内融資需求偏弱的2019年與2020年均出現了大幅的負增長。
2022年2月未貼現銀行承兌彙票新增-4228億元，也是融資需求偏弱環境下的大幅低增。
信托貸款出現積極變化，2月份新增量為-751億元，繼1月份後再度同比改善，是2月社融數據的一個亮點。在去年集中調結構之後，今年信托行業的監管壓力會有所緩釋，信托貸款表現應該會有所好轉。3月份若改善趨勢延續，則基本可以确定信托貸款會對今年的信用環境起到一定的正面作用。
2017-2021年信托貸款2月份增量分别是1026億元、673億元、-37億元、-540億元、-936億元。
2022年2月信托貸款增量為-751億元，同比有所改善。
企業債券新增3377億元，同比多增2021億元，連續四個月改善；政府債券新增2722億元，同比多增1705億元。這兩部分的擴張均體現了穩增長政策的影響，前者與銀行間市場流動性偏松有關；後者與政府債券提前下發，地方政府積極發行有關。
2017-2021年，企業債券2月新增-899億元、733億元、874億元、3894億元、1356億元。2022年2月新增3377億元，同比多增2021億元。
2017-2021年，政府債券2月新增-190億元、175億元、4346億元、1824億元、1017億元。2022年2月新增2722億元，同比多增1705億元。
M1同比增速4.7%，較1月份-1.9%的同比增速明顯好轉。曆史上這一數據與地産銷售相關度較高，但2月明顯背離。我們理解一方面可能是因為企業部門貸款相對并不算太弱（同比多增573億元），派生出的企業存款規模不差；另一方面是因為春節時點的錯位效應，去年春節在2月中旬，企業在2月上旬會大量發放工資獎金給職工，企業存款會大量流向居民部門，體現在2月企業存款數據上，導緻企業存款的基數偏低；今年春節在2月初，企業發放獎金工資主要體現在1月數據，2月企業存款數據較為正常，在低基數作用下會有增速大幅拉升的效應。
2月末，廣義貨币(M2)餘額244.15萬億元，同比增長9.2%，增速分别比上月末和上年同期低0.6個和0.9個百分點；狹義貨币(M1)餘額62.16萬億元，同比增長4.7%，增速比上月末高6.6個百分點，比上年同期低2.7個百分點；流通中貨币(M0)餘額9.72萬億元，同比增長5.8%。當月淨回籠現金8961億元。
2月份人民币存款增加2.54萬億元，同比多增1.39萬億元。其中，住戶存款減少2923億元，非金融企業存款增加1389億元，财政性存款增加6002億元，非銀行業金融機構存款增加1.39萬億元。
如何評價2月金融數據？（1）由于年初開門紅節奏的影響，曆史上一季度單月的數據往往會有較大波動，在穩增長政策前置的年份更是如此，如剛才我們所說的2019年；截至2月，今年社融總量同比仍要多增4499億元，融資環境仍是在改善的，客觀來說，3月數據出來後評判可能會更公允；（2）單就目前來看，1-2月社融改善幅度較1月單月收縮，且要明顯低于2019年（當時1-2月社融同比多增達1.3萬億元），這一點可能會影響微觀主體對穩增長效果的理解，降息、降準的預期有所升溫；（3）從信貸結構上看，壓力明顯偏大的是地産領域。如何在确保房住不炒的前提下，因城施策促進房地産業良性循環是後續宏觀領域的一個重要看點。（4）對數據無需悲觀，宏觀面的一個大前提是5.5%的GDP目标已定，政府工作報告強調“及時動用儲備政策工具，确保經濟平穩運行”，邏輯上來說，大前提已定背景下，社融不及預期會加大政策加碼概率。
對于2月份的金融數據，不宜太過悲觀。固然其結構性問題較為嚴重，尤其是地産領域，居民中長期貸款曆史上首次同比負增長；但穩增長年份，信貸與社融在一季度波動性曆來較大，與今年政策基調節奏均相似的2019年，一季度社融是明顯改善，但2月份同樣也出現了較差的數據表現。
所以應該以1-2月份綜合表現來看，以這一口徑看，2017-2022年社融新增分别為4.88萬億元、4.35萬億元、5.65萬億元、5.93萬億元、6.91萬億元、7.36萬億元。
即1-2月綜合來看，今年表現仍同比多增4000億元以上，融資環境仍有小幅改善，隻是這一改善幅度相對偏低，明顯低于2019年1.3萬億元的增幅。
考慮到今年5.5%的GDP目标增速偏高，市場預期目前較弱，穩增長政策加碼的必要性在增強，未來一段時期貨币政策總量寬松的預期應會逐漸升溫。
核心假設風險
宏觀經濟變化超預期，外部環境變化超預期。
來源：廣發證券
