“對Fed來講，保持金融穩定和保持CPI穩定都是其關鍵政策目标。美元是全球重要的資産價格，外彙具有追漲殺跌的羊群效應，數據顯示，美元實際有效彙率已經是上世紀80年代中後期以來的最強水平，顯然這是不可持續的。這意味着如果Fed延續目前做法，金融穩定的風險會加劇，這将倒逼Fed要兼顧金融穩定。我們維持Fed最終将利率加至4.5-4.75%的判斷，利率加至5%以上可能性小。”
美國國會授予Fed兩大職責，保持物價穩定和充分就業。在傳統經濟理論分析框架下，這兩大職責中，最關鍵的還是物價穩定，如果能夠保持2%左右的CPI通脹率，就能夠保證經濟增長和潛在增長率水平相适應，并自動達到充分就業。
但是， 2008年的全球金融危機改變了上面的主流思維，人們發現資産價格（比如房價）的劇烈波動，會對實體經濟帶來“反噬”。中央銀行家們，不僅要保持CPI增長率在2%左右的目标，同時還要兼顧 “金融穩定”的要求，即資産價格（股市、樓市、彙市）的平穩和可持續性。
在2018年11月28日，鮑威爾在紐約經濟俱樂部有一番講話，他介紹了Fed監測金融穩定的框架，他認為在金融部門的過度杠杆、融資風險、家庭和企業部門的債務負擔以及資産估值水平給金融穩定帶來了較大挑戰。我們認為，這篇演講在今天仍然适用。即對于Fed來講，保持金融穩定和保持物價穩定都是其關鍵政策考慮。
美元彙率是全球重要的資産價格，外彙具有追漲殺跌的羊群效應，一旦大幅超調，将引緻較大的全球金融市場不穩定性。圖表1顯示，美元的實際有效彙率已經是上世紀80年代中後期以來的最強水平，顯然這是一個不可持續的高度。這意味着如果Fed延續目前的做法（繼續 “任性” 下去），金融穩定的風險有可能加劇，英國的事件已經表明一旦金融風險發生，對全球都是有傳染性的。
英國央行（BOE）購買國債，其實等于已經開啟了變相的收益率曲線控制政策，這表明BOE已經在控制通脹和金融穩定之間進行權衡。日本财務省和PBOC對貨币的幹預，也反映當前美元指數的位置似乎沒有可持續性。
全球的中央銀行，對美元過強帶來的金融不穩定的抱怨也開始增加，中央銀行之間的内部溝通協調機制也會影響到Fed的利率決策。Fed的二号人物，布雷納德近期也有一個意味深長的講話，她說“在加息以遏制高通脹的同時需要保持謹慎，累積的緊縮需要一段時間才能傳導到整個經濟中，不确定性仍很高”。我們認為，全球對金融穩定的要求将倒逼Fed加息路上不可“任性”，我們維持Fed最終将利率加至4.5-4.75%的判斷，利率加至5%以上的可能性小。
圖表1：美元的實際有效彙率處于過去30多年來最強水平
來源：金馬資本
數據來源：Bloomberg
作者：Bob LIU
