文|海豚君
來源|海豚投妍
奈飛(NFLX.O)北京時間1月24日淩晨發布了2023年第四季度财報。四季度用戶增長再次炸裂，打擊賬戶共享和廣告套餐加大力度的推行+罷工後同行内容告急+本身的内容旺季，多重利好因素疊加，使得奈飛訂閱用戶單季增長1312萬人，曆史上僅次于2020年一季度疫情剛來的超級紅利期。
除此之外，盈利端也是顯著好于市場預期。雖然有罷工導緻的投入産出錯峰影響，但通過打擊賬戶共享、廣告套餐吸引而來的新用戶能夠穩定留存下來，本質上還是和奈飛相比同行更龐大的曆史内容庫息息相關，這也是奈飛一直以來的最核心的競争優勢。
展望2024年，除了繼續擴大劇集和電影内容的投入外，公司還将着重在體育、直播節目、遊戲等内容領域繼續押注。商業模式上，則通過廣告套餐擴大用戶範圍，雖然廣告收入占比還較小，但公司期望2025年廣告收入能對總營收産生一個有力支撐。
以及在有多種變現方式後，公司對利潤率也有了更高的目标，預計2024年經營利潤率從22%~23%提高至24%。
具體來看：
1、用戶單季增長“曆史第二高”
四季度奈飛的訂閱用戶淨增加1312萬，顯著超出公司的指引（淨增加數與Q3的876萬相似）。雖然因為有第三方平台統計的app下載數據，已經顯示用戶增長的強勁，但從實際增長情況來看，奈飛打擊賬戶共享以及大力推行廣告套餐的策略，實行效果再次刷新市場想象力。
2024年一季度仍然沒有給明确的用戶指引，但管理層預估會有季節性回落（低于23Q4），但肯定會高于去年同期水平（1Q23 +175萬）。目前市場預期在430萬左右，海豚君認為，從四季度的内容熱度延續，以及打擊賬戶共享和廣告套餐的推廣力度來看，整體超預期不難。
2、漲價暫未見影響，廣告是今年戰略重點
廣告套餐以及打擊賬戶共享的方案推出後，在對價格更敏感但ARPU較低的發展中國家地區會有更明顯的用戶拉動效果，因此變相拉低了整體ARPU水平。
10月雖然對美國、英國、法國漲價，但從用戶增量來看，似乎并沒有影響。可能與漲價生效時間較短（僅1個月）、同期内容相對優勢有關。提價對用戶的現有購買力是否有影響，意味着提價是否還有空間，這可以繼續觀察一個季度。
不過公司提及，今年将繼續大力推進廣告計劃，包括在更多成熟地區取消基礎套餐，因此在廣告變現有顯著規模之前，整體的ARPU會有短期的承壓。
3、收入加速改善，今年雙位數增長
用戶的大幅增長，ARPU略微同比下降，相互抵消下使得四季度奈飛總營收仍然實現12.5%的同比增長，小幅超預期。公司對今年一季度的收入預期在92.4億，同比增速13%，相比四季度略有加速。
戰略上，奈飛希望未來廣告收入能夠成為公司創收的有力支撐。市場預期，2023年奈飛的廣告收入僅占總營收的2%。如果對比Hulu的36%和Spotify的13%，奈飛的廣告業務仍然有不小的挖掘空間。
4、盈利能力提升本質是競争優勢
奈飛四季度實現經營利潤14.96億，同比大幅增加172%。不過這裡面包含了因為罷工影響導緻的投入産出錯配的因素（減少内容排期，攤銷成本同比下降）。
但能夠在當季内容數量遜色往年的情況下，還能吸引新用戶并留存從而實現收入的加速增長，足以可見奈飛的曆史内容庫優勢。
繼上季度提高盈利目标後，
5、今年将重回内容投資周期
上季度因為罷工影響，部分内容投資暫時停擺，因此内容支出加速下滑，内容資産規模也環比下滑。但四季度已經出現了一些變化。
長橋海豚觀點
又是一個用戶增長炸裂的季度。這兩個季度的情況，充分證明了奈飛的内容競争力——數量多、質量高。在新内容儲備同樣受到偶發事件影響的時候，奈飛的曆史内容庫反而能夠放大競争優勢。
以下為詳細内容
廣告套餐的推廣是2022年底開始推行，5月達到500萬，11月達到1500萬，近期宣布已經達到了2300萬。從第三方數據來看，美國新增注冊的用戶中，選用廣告套餐的用戶已經占了30%。
對于2024年開年第一個季度，公司仍然沒有給具體的用戶指引，但也給了一個大緻區别——季節性低于四季度（1312萬），但高于2023年一季度（175萬）。
海豚君認為，2023年下半年的用戶擴張也有一些公司外部的刺激因素，其中同行降本增效的壓力、罷工對同行内容庫的影響，都有助于競争放緩。因此反過來，當行業競争重新恢複後，奈飛的用戶增長可能至少不會像當下這麼輕松，5億用戶仍然任重而道遠。
中長期上，Netflix雖然可以繼續受益傳統渠道的衰落，但也不得不需要繼續打起精神，緊盯同行們的“卷土重來”，包括持續激進式投資的Big tech競對(比如Amazon)，以及跨行業上，由于Netflix引入了廣告的商業模式，因此為了保證帶來有效收益，從時長角度來看，還需要與YouTube，以及短視頻平台TikTok、Instagram Reels競争，這在熱衷潮流内容、UGC内容的年輕用戶群體中，Netflix的競争壓力恐怕會大一些。
海豚君在過去幾個季度的财報點評中一直提及，奈飛的内容攤銷一直在增加，但内容投資的在加速下滑。當内容資産規模在上季度開始環比轉負後，就說明奈飛的内容投資可能要觸底反彈。
上季度因為罷工影響，部分内容投資暫時停擺，因此内容支出加速下滑，内容資産規模也環比下滑。但四季度已經出現了一些變化。
雖然罷工結束在11月，但四季度内容投資下滑的趨勢已經相比前三季度顯著放緩，并且支出絕對額環比走高。公司表示，罷工對内容投資的影響大概是10億的支出延緩，加上罷工後一些人員成本上升，預計今年内容投資将回到增長，恢複至170億的支出預算。
不過，内容從制作到上線還有一段時間，奈飛可能還是做了短期排片的調整，四季度内容攤銷相比往年減少了5%，最終内容資産規模環比基本持平。
也就是說，罷工對奈飛的内容供給同樣産生了幾個季度的影響，但相比于同行，奈飛的内容庫底子更厚，能夠承接打擊賬戶共享和廣告計劃引流的用戶觀影需求。這才是奈飛能夠保持行業相對優勢的核心關鍵。
早投入早收獲。還是海豚君在上季度說的，雖然市場上部分資金的觀點對投入增加影響盈利有戒心，但對于進入新一輪内容投資周期，從長遠起來看應該積極的看待。當下的投入是為了未來1-2年的内容儲備，隻要内容儲備豐富，優勢地位才會更穩固。
從目前的pipeline來看，一季度内容淡季，但二季度開始，不乏有《Bridgerton S3》、《Squid Game S2》、《Empress S2》等高分爆劇的續集上線。管理層也在股東信中，表達了對2024年内容儲備的信心。海豚君認為，至少在今年大部分時間，奈飛在内容優勢上仍然是一個相對從容的狀态。
五、内容優勢推動盈利潛力提升
奈飛四季度實現經營利潤14.96億，同比大幅增加172%。不過這裡面包含了因為罷工影響導緻的投入産出錯配的因素（減少内容排期，攤銷成本同比下降）。
但也正如海豚君前文所說，能夠在當季内容數量遜色往年的情況下，還能吸引新用戶并留存從而實現收入的加速增長，足以可見奈飛的曆史内容庫優勢。
費用上除了營銷費用花在推廣廣告套餐獲客有10%的增長外，其他變動不大。
最終經營利潤率相比往年大幅提升了近10個點，達到16.9%，2023年全年經營利潤率為20.6%。無論是廣告套餐用戶還是付費套餐用戶，用戶規模整體擴張，意味着相同内容的變現能力也有了提升。
内容優勢帶來競争優勢，競争優勢帶來更高的盈利能力。出于對2024年内容儲備的自信，管理層将原來2024年的經營利潤率目标從22%提高到23%以後再次提高至24%，這無疑會給市場帶來極大的投資信心。
盈利能力提高，自然會帶來現金流更加健康。四季度奈飛自由現金流15.8億，全年實現69億現金淨流入，比上季度更新後的目标65億還要高。
現金充足後，無論是還債、回購，還是繼續投資、收購，都有更大的發揮空間。四季度奈飛回購力度明顯加大，使用25億美元回購了550萬的股票。9月新增的100億美元回購計劃還剩84億的回購額度，如果按照每季度25億，每年100億的回購力度，那對于股東來說，至少也有4-5%的回購收益了。
