在觀測經濟數據前需要厘清一個問題：我們應該對5月經濟數據有怎樣的預期？首先，5月和4月的基本增長條件一樣，都處于上海疫情管控期，經濟受約束的大特征應該相似；其次，和4月相比，5月全國物流和港口秩序顯著改善，上海也推動了部分規模以上企業的閉環複工，所以5月經濟應該環比4月好轉。
4月和5月都處于疫情影響的高峰期。上海靜态管理的時間表開始于3月底。[1]3月28日起，上海浦東新區全區進行一輪封控管理；[2]4月1日起上海浦西進行一輪封控管理。[3]5月31日，上海疫情防控工作新聞發布會表示，6月1日起上海全市将進入第三階段，即全面恢複全市正常生産生活秩序階段。
同時，5月應好于4月。[4]統計局指出5月反映物流運輸不暢的企業比重較4月下降8.0個百分點。[5]交通運輸部數據顯示，5月我國11個國際樞紐海港完成集裝箱吞吐量日均環比增長3.9%。其中上海港完成集裝箱吞吐量日均環比增長7%，呈加快恢複性增長态勢。[6]5月13日上海市疫情防控工作新聞發布會指出，4月中旬以來上海持續深入推進企業複工複産。全市9000多家規模以上工業企業中已複工4400多家，占比接近50%。
和上海節奏不同，北京疫情的影響可能在5月更大一些。以餐飲為例，[7]北京五一假期開始暫停餐飲堂食服務；[8]6月6日，全市除豐台區全域及昌平區部分區域外，有序恢複正常生産生活秩序。但考慮到北京疫情量級遠低于上海，綜合來看，5月疫情對經濟的影響相對4月來說有所減弱。這一點，我們從整車貨運流量等全國口徑的高頻數據也能看得出來。
實際上的5月經濟數據基本符合這兩點預期。工業增加值同比微幅轉正，固定資産投資單月增速回升，消費、服務業、房地産銷售仍然在同比負增長，但降幅均有不同程度收窄。簡單來說，5月數據體現了“谷底”+“好轉”的雙重特征。
工業增加值5月環比5.61%，好于4月的環比-5.80%；同比0.7%，好于4月的-2.9%。固定資産投資5月單月同比4.6%，好于4月單月的1.8%；社會消費品零售總額5月同比-6.7%，好于4月的同比-11.1%；服務業生産指數5月同比-5.1%，好于4月的同比-6.1%。房地産銷售5月同比-7.8%，好于4月的-10.1%。
工業部門的恢複彈性相對最大，工業增加值在大項指标中幾乎是唯一同比轉正的領域。5月環比增長更是達5.6%（4月為-5.8%，2021年月度環比均值為0.43%）。大部分工業品産量均有不同程度改善，其中汽車産業鍊可能是主要的帶動力量之一。5月汽車産量環比增長55.5%，同比降幅由-43.5%收窄至-4.8%。汽車是上海的支柱産業之一，也是複工複産重點，[9]6月2日國務院聯防聯控機制新聞發布會上工信部指出上海的汽車整車及零部件企業複工率已超過85%。裝備制造業增加值4月同比為下降8.1%，在汽車的帶動下，5月同比增長上行至1.1%。
5月工業增加值同比為0.7%，高于4月的-2.9%。工業增加值環比為5.6%，高于4月的-5.8%。
主要工業品産量中，發電量同比增長-3.3%（前值-4.3%）；原煤同比增長10.3%（前值-10.7%）；粗鋼同比增長-3.5%（前值-5.2%）；有色金屬同比增長3.3%（前值0.3%）；水泥同比增長-17.0%（前值-18.9%）；汽車同比增長-4.8%（前值-43.5%）；集成電路同比增長-10.4%（前值-12.1%）。
消費同比降幅由-11.1%收窄至-6.7%。結構性特征有三：一是除家電外主要消費品大類同比均有不同程度改善，而家電同比降幅擴大應與今年“五一”假期線下渠道受限有關。二是随着物流的打通，網上商品和服務零售單月同比由4月的-10.2%大幅上行至5月的2.9%。1-5月實物商品網上零售額占社會消費品零售總額的比重為24.9%，達到2021年以來的新高，距離曆史高點（2020年6月的）25.2%一步之遙。三是疫情帶來的場景、渠道約束仍是主要影響變量，目前同比跌幅仍深的主要是餐飲、汽車、家電、服裝、珠寶、化妝品等。當然，其中可能部分疊加收入效應的影響，具體影響幅度有多少仍待觀測各分項的後續恢複斜率去印證。
5月消費同比下降-6.7%，其中同比降幅在雙位數的分項主要包括餐飲（-21.1%）、汽車（-16.0%）、家電（-10.6%）、服裝鞋帽（-16.2%）、金銀珠寶（-15.5%）、化妝品（-11.0%）。
其中家電同比增速低于4月的-8.1%。
[10]1-5月實物商品網上零售額42718億元，同比增長5.6%；占社會消費品零售總額的比重為24.9%，比1-4月份提高1.1個百分點。
固定資産投資單月同比增長4.6%，高于前值的1.8%。其中地産投資單月同比-7.8%，降幅較4月收窄。制造業投資單月同比7.1%，基建投資單月同比7.9%，均高于4月。4-5月疫情防控背景下部分地區的建築業開工應面臨不少不利條件，這一背景下基建投資仍有4.3%、7.9%的增速，年初以來累計增速高達8.2%，足見這一領域的政策力度。基建發力對沖地産拖累仍是目前固定資産投資的典型結構。
5月固定資産投資累計同比增長6.2%，對應5月單月同比增長4.6%，高于4月單月的1.8%。
其中基建投資累計同比增長8.2%，5月單月同比增長7.9%，高于4月單月的4.3%。
制造業投資累計同比增長10.6%，5月單月同比增長7.1%，高于4月單月的6.4%。
地産投資累計同比-4.0%，對應5月單月同比增長-7.8%，高于4月單月的-10.1%。
房地産領域整體邊際企穩，銷售、新開工、拿地、投資完成額、資金來源單月同比降幅小幅收窄，不過施工、竣工同比降幅仍在擴大。銷售和開發資金來源是理解地産這個行業兩個較為核心的指标，截至5月其累計同比分别為-23.6%、-25.8%，大緻代表本輪地産下行深度。5月資金來源同比增速企穩，從細分項看主要借助于銷售回款的小幅改善，單月貸款、自籌資金降幅均有所擴大，但定金及預收款、按揭貸款降幅有所收窄。
5月地産銷售面積單月同比-31.8%，略高于4月的-39.0%；新開工單月同比-41.9%，略高于4月的-44.2%；拿地單月同比-43.1%，高于4月的-57.3%；投資完成額單月同比增長-7.8%，高于4月的-10.1%；資金來源單月同比-33.4%，高于4月的-35.5%。
5月施工單月同比-39.7%，略低于4月的-38.7%；竣工單月同比-33.4%，略低于4月的-35.5%。
從資金來源來看，5月國内貸款同比為-34.0%，低于4月的-28.0%；自籌資金同比為-13.2%，低于4月的-6.6%；定金及預收款同比為-48.7%，略高于4月的-53.0%；按揭貸款為-34.4%，略高于4月的-42.4%。
就業數據整體好于4月，城鎮調查失業率從6.1%回落至5.9%。但一個結構性壓力來自青年人群的就業，16-24歲調查失業率進一步上行至18.4%。我們理解25-59歲的調查失業率反映的是存量就業市場，它會随經濟景氣度環比變化敏感變動；但16-24歲反映的是增量就業，它的改善需要企業擴張預期的重新形成。
5月城鎮調查失業率為5.9%，低于4月的6.1%。
其中16-24歲調查失業率為18.4%，高于4月的18.2%；25-59歲調查失業率為5.1%，低于4月的5.3%。
與16-24歲就業人群關聯度較高的31個大城市調查失業率為6.9%，高于4月的6.7%。
當我們看5月數據時，主要看的是什麼？首先，要看的不是經濟本身強弱，5月經濟在低位是一個事實，所有數據的絕對水平都算不上高；其次，看的也不是環比速率，我們要意識到5月仍在上海疫情管控期，本質上和4月沒有區别，6月才是常态化防控第一個月，環比速率怎麼樣主要看6月。但5月數據有它的指示意義，其中一則是對“谷底”的确認，二則是對政策能影響的關鍵項的觀察。4月數據出來的時候，市場對“谷底”位置的理解隻是一個邏輯上的推演，而5月形成一個确認。以地産這樣一個多因素疊加、強趨勢性的領域來說，如果5月能夠初步企穩，那麼後續随着封控程度的下降、政策力度的進一步疊加等，它的環比進一步改善就具有相對确定性。此外，基建是主要政策抓手之一，5月基建投資再度從4月的4.3%反彈至8%左右也是一個比較積極的信号。
