香港交易及結算所有限公司(00388.HK)11月6日公布截至2026年9月底九個月業績，收入及其他收益達到245.69億港元，按年增長12%；股東應占溢利154.27億港元，增長15%，均創曆來同期新高。首三季聯交所股本證券産品平均每日成交金額約2,547億港元，按年增長7%；整體平均每日成交金額約2,729億港元，增長6%。從表面看，港交所受惠于市場活躍和上市融資回暖，但第三季度單季交投已較去年同期回落11%，股東應占溢利亦按年微跌1%。這組差異說明，市場基礎設施企業的盈利表現不僅取決于指數漲跌，更受成交結構、産品組合、結算費用和成本投入影響。 市場成交的地域結構也值得關注。首三季滬深股通日均成交額上升61%，港股通日均成交額則下降7%，說明跨境互聯互通的增長并非單向流入香港。北向交易活躍可以增加港交所的部分交易及結算收入，但南向交易放緩會影響港股現貨成交和相關費用。不同業務的收費率和成本結構不同，不能把成交額增長直接等同于收入同比例上升。
首三季市場數據呈現南北向交易的不同方向。滬股通及深股通平均每日成交金額合計約人民币3,324億元，按年上升61%；港股通平均每日成交金額約1,174億港元，按年下降7%。與此同時，債券通北向平均每日成交金額升至人民币435億元，按年增加4%。這意味着香港市場與内地資本市場的互聯互通業務仍在擴張，但增量更多來自北向交易和固定收益産品，南向資金成交則較去年同期收縮。港交所收入并非隻靠南向資金，滬深股通、商品市場、衍生品、上市費用及結算業務共同構成收入來源，投資者需要拆分業務，而非用南向淨流入單一指标判斷港交所盈利。 港交所第三季度利潤按年輕微下跌，與第二季度創紀錄後的正常化有關。第三季收入較第二季下降7%，利潤下降10%，其中包括交易量回落和第二季非上市股權投資估值的一次性收益。投資者需要把季度環比變化與年度累計表現區分，避免把高基數後的回落誤判為長期經營惡化，也不應忽略成本增長快于收入時對利潤率的影響。
第三季度的經營數據更能說明周期性。第三季收入及其他收益為78.67億港元，按年上升1%；股東應占溢利48.59億港元，按年下降1%。同期整體平均每日成交金額為2,542億港元，按年下降11%；滬深股通日均成交額上升15%，港股通日均成交額則下降30%。大宗商品市場收費金屬合約日均成交量上升12%，部分抵消現貨和港股通業務的疲弱。營運支出按年增加8%，主要來自員工及資訊科技費用。港交所第三季度盈利韌性，來自多元業務組合和投資收益，而非所有市場活動都在同步增長。 市場基礎設施改革的效益通常需要較長時間體現。無紙證券市場有望減少紙本股票和實物交收流程，優化最低上落價位和每手買賣單位則可能降低部分股票的交易成本。短期内券商、托管機構和發行人需要調整系統及操作流程；長期則可能提高市場效率、吸引更多零售及機構參與。改革成效需要以成交筆數、買賣差價、交收錯誤率和投資者參與度驗證。
市場制度改革将影響交易成本和投資者參與方式。港交所已分階段優化每手買賣單位框架和股票最低上落價位，第二階段每手單位優化計劃于11月16日與無紙證券市場制度同步實施。無紙證券市場将減少實物股票流程，提升登記、過戶和公司行動處理效率；此外，港交所推出五年期中國國債期貨，并擴大中國國債及政策性金融債作為結算抵押品的安排，進一步豐富固定收益及貨币産品生态。對券商、托管行、結算參與者和發行人而言，系統升級會帶來前期投入，也可能在長期降低操作成本和擴大産品範圍。 港交所正在擴大固定收益和商品市場産品組合。五年期中國國債期貨、債券抵押品範圍擴展及跨境人民币合作，有機會增加機構投資者管理利率風險和人民币資産的工具。LME商品業務也能分散集團對香港股票市場的依賴，但商品成交受到全球工業周期和庫存變化影響，收入仍具周期性。
港交所的中長期估值，需要同時考慮市場周期和基礎設施擴容。IPO融資回暖可提升上市費及新股交易活動，衍生品和商品市場擴張則能降低收入對單一股票現貨市場的依賴；但若市場成交由高位回落，交易及結算費仍會承壓。未來關注點包括11月16日無紙證券市場實施效果、上市制度競争力檢讨後續安排、人民币産品生态，以及南向和北向資金的結構變化。對港股市場而言，港交所不僅是交易平台，也是跨境資本流動和多資産風險管理的基礎設施。其長期價值取決于香港能否持續吸引發行人、投資者和金融産品，而不隻是某一季度的成交額。 對港交所的估值分析，應同時看市場份額、上市融資規模、衍生品成交、商品業務和運營成本。若市場改革帶來更多發行人和多資産交易，收入結構将更具韌性；若市場活動主要由短期情緒推動，成交波動仍會傳導至盈利。11月16日制度實施後的市場反饋，以及2027年上市制度改革方向，将是判斷長期增長空間的重要依據。
