2026年9月，國際大行對港股及中國資産的定價出現了罕見的多空分歧。摩根士丹利在最新策略報告中，将恒生指數2027年6月基準目标價從5月時預測的28400點大幅下調至26550點，降幅達6.5%。幾乎在同一時間，瑞銀卻發布了相對樂觀的盈利展望，統計稱2026年第二季度A股盈利增速達29.4%，上半年同比上漲19.5%，并預計2026全年全A股盈利增速将達15%。一個看宏觀向下，一個看微觀向上，投資者該信誰？
大摩的悲觀立場建立在宏觀總量邏輯之上。該行測算三季度中國實際GDP增速或将低于4.5%，并認為政策大概率側重供給側，而非需求側刺激。在宏觀增速放緩的背景下，企業營收增長面臨天花闆，盈利改善的空間被壓縮。更關鍵的是，大摩指出中國經濟宏觀增長、流動性、資金流向趨弱，監管不确定性上升，這三重壓力同時作用，使得中國資産的估值中樞面臨下移風險。流動性層面，2026年以來港股通南向資金淨流入僅為上年同期的39%，而港股IPO及股份配售融資規模已超南下資金，形成事實上的存量資金分流。監管層面，從平台經濟到财富管理，政策環境的微妙變化持續影響外資的風險偏好。 瑞銀的樂觀立場則建立在微觀盈利數據之上。該行對A股二季度财報的統計分析顯示，盈利增速達29.4%，上半年同比上漲19.5%，這一數據遠超市場預期。瑞銀認為，盡管宏觀增速在放緩，但企業層面的效率提升、成本優化、産品結構改善，正在推動盈利能力的實質性修複。特别是制造業領域，高端化、智能化升級帶來的附加值提升，使得部分龍頭企業在營收增速放緩的情況下，仍實現了利潤的加速增長。瑞銀預計，這一趨勢将在下半年延續，全年全A股盈利增速有望達到15%。 這種分歧的本質，是宏觀總量分析與微觀結構分析之間的視角差異。大摩從GDP增速、流動性、監管環境等宏觀變量出發，看到的是系統性風險；瑞銀從企業财報、行業數據、盈利趨勢等微觀變量出發，看到的是結構性機會。在轉型期經濟體中，這種分歧并不罕見。宏觀增速放緩不等于所有企業都陷入困境，結構性機會往往獨立于大盤。例如，AI産業鍊、出海企業、消費降級受益标的，其盈利增長可能與GDP增速脫鈎。 從港股市場的曆史經驗來看，外資大行的目标價調整往往具有滞後性。大摩在5月時還曾預測恒指目标價28400點，并建議7月底至8月加倉港股，但短短數月後就大幅下調目标價，這種快速轉向本身就說明，外資大行對宏觀環境的判斷也在動态修正中。相比之下，瑞銀的盈利分析基于已發生的财報數據，其可靠性相對更高。但盈利數據也有其局限性——它反映的是過去，而股價反映的是未來。若三季度宏觀環境進一步惡化，企業盈利增速能否維持，仍存在不确定性。 對于投資者而言，這種大行分歧恰恰提供了思考的框架。
與其簡單站隊大摩或瑞銀，不如将兩者的觀點整合起來：宏觀層面的壓力是真實存在的，這意味着系統性機會難以出現，指數級别的反彈空間有限；微觀層面的盈利修複也是真實存在的，這意味着結構性機會依然存在，精選個股的重要性上升。在這種環境下，杠鈴策略可能是較為穩妥的選擇——一端配置高股息防禦品種，對沖宏觀下行風險；另一端布局盈利确定性強的成長标的，捕捉微觀改善的紅利。 具體到闆塊層面，大摩與瑞銀的分歧也有體現。大摩更看好防禦性闆塊，如電信、公用事業、高股息内銀；瑞銀則更看好制造業升級、消費複蘇、科技成長等方向。從當前港股市場表現來看，資金似乎在兩者之間搖擺——高股息闆塊提供了安全邊際，但漲幅有限；科技成長闆塊波動較大，但彈性也更大。這種糾結的狀态，可能将持續到宏觀與微觀的信号出現明确共振或背離為止。 9月至10月将是驗證雙方觀點的關鍵窗口。中國8月經濟數據、美聯儲議息會議、港股三季報預告，将提供新的信息。若經濟數據超預期企穩，瑞銀的樂觀立場将獲得更多支持；若數據進一步走弱，大摩的悲觀判斷将被強化。在此之前，保持适度倉位、靈活應對，或許是面對大行分歧時最務實的策略。
