2025 年4月8日，凱基發布 4 月最新市場走勢分析，涵蓋環球宏觀、中港股市、債券及商品市場。
環球宏觀走勢
美國正式宣布對等關稅，其中對中國出口商品加徵關稅總計 54%，而一些與中國供應鍊有關的東亞國家，如越南、泰國、印尼等則被徵收至少 30%以上關稅，關稅大幅上漲已經接近市場預期的最壞情況。金價在 3 月正式突破 3,000 美元關口，除了美元與利率的下滑帶動黃金買盤增加之外，近期特朗普關稅政策所帶來的“不确定性”，可能才是今年以來金價漲勢淩厲的主要原因。
美國市場：3月FOMC會議上調今年底失業率及核心PCE預估，同時下修 GDP增長率，雖然Powell會後聲明表示貿易戰對經濟負面影響為短期現象，但在貿易戰尚未确立緩和的情況下，未來經濟下行或會延續在盈利和估值方面，S&P 500企業的EPS預估自2月初以來已下調超過1%，而當前美股市盈比仍高于長期平均，可見市場的自滿情緒尚未完全被消除或修正。我們認為，美股籠罩在一個受AI題材驅動而過度樂觀的氛圍太久，未來貿易戰、經濟下行等利淡因素将使盈利延續下調趨勢，加上估值也面臨下調壓力，因此建議美股以防禦為上，尤其對科技類股保守看待。
歐洲市場：歐股今年以來的強勁表現主要是受估值偏低所推動，而非是企業盈利有所上調，随著估值回到長期平均水平，預期此項因素再推動股市上升空間有限。相較于面臨經濟下行風險的美國，俄烏戰争有望解決、德國成功修憲轉向财政擴張，歐股不乏利好因素。
亞洲市場：日本央行 3 月會議如預期按兵不動，主要考量全球貿易不确定性高，但今年春鬥初步談判争取到 5.46%的平均薪資增幅，比去年更高，預期有利于後續工資穩健增長，并繼續傳導至消費，推動經濟持續複甦。大型股将反映關稅衝擊而震盪偏下行，科技和汽車類股佔比較高的日經指數偏弱，我們預期以内需為主的中小型股表現預期較佳。
中國市場：3 月下旬以來，之前一直表現強勁的科技成長股開始回檔，科技股交易擁擠度也持續高位下行，顯示今年春季行情将結束。曆次春季行情後，市場均出現修正，修正時間多數集中在 4-5 月，預估未來一個月市場将弱勢震蕩。随著市場進入修正，對美國加徵關稅以及地緣政治風險的擔憂升溫，房地産風險進一步緩解及政策落地節奏加快，對股市估值仍有較強支撐。
中港股市
美國已宣布對中國出口商品加徵關稅總計 54%，而一些與中國供應鍊有關的東亞國家，如越南、泰國、印尼等則被徵收至少 30%以上關稅，關稅大幅上升已經接近市場預期的最壞情況。我們認為這是美國與中國反覆談判的開始。中間可能會出現波動，但最終關稅可能小于 54% 的可能的機會是有的。另外，美國将中止來自中國及香港的低價值商品免稅優惠(即 de minimis；貨物為 800 美元以下)。但我們仍會暫時避開汽車零件、電池、能源、服裝（出口商）等出口産業。投資者另可關注騰訊、紫光華聯、招商銀行、中國移動等國内品牌。我們認為美國對中國出口供應鍊作重重圍堵下，今年的出口值或面臨衰退，預期中央會繼續力推内部消費來維持經濟增長目标。
債券市場
美聯儲在 3 月份宣佈維持利率于 4.25-4.5%不變，符合市場的預期。從 3 月會議中最新的點陣圖中顯示預期年底前将減息 2 碼，貼近與目前市場的利率定價; 量化緊縮規模由每月縮減 250 億降至 50 億; 是次議息會議較鴿派的部分。
本月份美債殖利波幅較小，月初 10 年期國債均在 4.2-4.3%左右的水平徘徊; 在月底收益率則較為波動: 首先有消息指關稅的徵收範圍或較預期窄，推動了資産流入股市，債市受到一些壓力; 此外 3 月份的服務業 PMI 數據顯示出韌性 (雖然制造業表現疲軟)，反映了經濟增長的混合信号，月底發表的密西根大學消費者信心指數顯示消費者信心回落則促使了美債殖利回落。美債收益環觀過去一個月大緻持平，2 年期和 10 年期美債分别下跌約 3 點子以及小于 1 點子。目前國債利率反映經濟軟著陸情境，我們重申潛在财政與貨币政策路徑目前仍有較大的不确定性，建議布局中短天期債券。
同時經濟軟着陸反映利差水平上，公司債較高的殖利率相對國債具抵禦通脹能力，投資者聚焦企業債的鎖利機會，在本月的一些經濟指标反映美國經濟可能放緩，建議聚焦大型龍頭企業投資級别債。另一方面，目前通脹走勢未有明确方向，長天期債券相對較波動大，投資者視風險或波幅承受度配置。
投資者可持續聚焦大型龍頭企業投資級債的投資機會， 相中此類企業相對上可減低美國經濟景氣可能放緩的風險。同時公司債較高的殖利率相對國債具抵禦通脹能力，不小企業過去持續去杠杆，債務減小，流動性有所改善; 基本面上仍利好債券投資。年初至今美國國債殖利顯著下降，債券價格均見不俗升幅; 目前的隐含利率已大程度反映年底前兩碼減息的預期。中短期債券的價格上升幅度或有所限制; 目前美債收益曲線陡化，中長年期債券提供較佳的利差以及收益空間，投資者可考慮加長投資期限以捕捉潛在升幅。
商品市場
金價在 3 月正式突破 3,000 美元關口，除了美元與利率的下滑帶動黃金買氣回溫之外，近期特朗普關稅政策所帶來的“不确定性”，可能才是今年以來金價漲勢淩厲的主要原因。我們對原油市場“供過于求”的局面并未發生扭轉，OPEC+高企的閒置産能、非 OPEC+國家增加産量與關稅戰波及全球經濟等都是讓長期油價趨勢下行的原因。
來源：凱基證券
