“特斯拉三季度業績喜憂參半，幾個宏觀沖擊對三季度的毛利率有較大的打擊，且随着交付量增加，今後的産出和交付量間将會有更大的落差。”
特斯拉（TSLA.US）/中性
三季度業績喜憂參半
特斯拉三季度收入214.5億美元，略低于市場預期的220.5億美元。每股收益1.05美元，較預期的1.01美元略高出4%。
汽車毛利率27.9%，同比下降258個基點；整體毛利率25.1%，同比下降了152個基點。據公司解釋，低于預期的毛利率主要受到三個因素影響：1）原材料價格受通脹影響顯著上升；2）目前柏林工廠和德克薩斯工廠尚未達到有效産出；3）美元持續走高，對收益有大約2.5億美元負面影響。不過特斯拉稱，長期來看，軟件收入的增加将加速利潤率的提升。四季度，市場預期的毛利率将向上反彈至29.29%。
圖一：特斯拉季度毛利率走勢
來源：彭博
另一方面，特斯拉三季度的經營收入達到51億美元，而去年同期為31.5億美元，同比增長62%；三季度歸屬于股東的利潤達到32.9億美元，同比增長103%。特斯拉在三季度還獲得了33億美元的自由現金流，而去年同期是13.3億美元。
交付量受物流影響
特斯拉稱接下來，三個地區的生産和交付将更加平衡。除了上海和弗裡蒙特的工廠，接下來柏林和德克薩斯工廠将持續增加産出。
幾個地區的工廠最新消息如下：
美國德克薩斯、加利福尼亞和内華達：特斯拉将繼續提高加州弗裡蒙特的産量，加速生産Model Y。另外，内達華工廠三季度的4680電池組的生産環比增加了300%。接下來，特斯拉的Semi卡車車型将量産并在四季度交付。
圖二：特斯拉電動卡車Semi
來源：特斯拉官網
中國上海：三季度上海的生産量達到了季度最高紀錄，上海仍是特斯拉主要的出口地，覆蓋了除北美外的主要市場。
歐洲柏林：三季度末的生産量有顯著的提升，每周可以達到2000輛Model Y的産能。接下來特斯拉亦會在柏林工廠引入大型壓鑄機，提高生産能力。
特斯拉在季報中着重說明接下來會将重點放在增加産能上，而近期物流和供應鍊是生産中的瓶頸，公司認為接下來電池的供應短缺将是電動車市場中期和長期增長的阻礙。另外，三季度，特斯拉的銷量和産量有大約4千輛的差異，暴露了公司在物流方面遇到的問題。特斯拉稱四季度，産量和銷量間仍會有差異，主要是由于随着産量增大，季度末生産的汽車無法在短時間内全數送到客戶手中，但特斯拉稱這部分産量将在下一個季度初交付給客戶。
圖三：特斯拉銷售和生産差額增加
來源：彭博
特斯拉重申了每年産能增加50%的預期，但需要建立在運營效率穩定、供應鍊穩定的基礎上。另外，公司的交付量将有較大的可能不及目标，但我們認為這将隻是推遲交付，我們認為特斯拉的需求在經濟疲軟的情況下将相較于其他競争對手保持更強的韌性。
其他業務
特斯拉有PowerWall、Powerpack、Megapack三款儲能産品，Powerwall是2015年5月推出的家用儲能電池；Powerpack和Megapack則是商用能源産品。特斯拉的儲能業務在三季度收入達到11.2億美元，同比增長38.6%，毛利率為9.4%。特斯拉稱芯片對儲能業務的打擊較造車業務更大，公司将繼續緻力于提高産能。
特斯拉的服務和其他業務包括超級充電站的使用和零件更換等服務。三季度該業務同比增長84%至16.5億美元，是近期收入增速最快的一個季度。
回購計劃
馬斯克在電話會議中提到公司可能回購50~100億美元的股票，但尚未得到批準。公司目前持有211億美元現金，回購金額占比較大，我們認為公司不會實際進行如此大數額回購（或回購部分股票），但這在另一方面表明了公司對股票長遠的信心。
觀點
估值方面，特斯拉的股價在十月以來滑落21.9%，目前的混合遠期P/E下跌到了37.9，遠低于兩年平均的132.1，達到了和比亞迪接近的水平。
圖四：特斯拉兩年混合遠期P/E走勢
來源：彭博
我們認為特斯拉三季度業績報告對供應鍊和物流的憂慮打壓了市場信心，但遠期産出的目标增長和年底交付Semi卡車産品以及正式上線自動駕駛FSD Beta沒有受到影響，若自動駕駛技術可以達到L4或L5的水平，将超出市場預期。
目前股票的6天RSI達到了29.6，達到超賣水平；24日RSI達到35.4。我們認為當前相對估值仍然偏高，但已經達到了近兩年最低點。投資者可選擇拿AQ（如六個月、以八折買入）加入特斯拉持倉，以較合理的價位添加頭寸。
表一：特斯拉相對估值
來源：彭博
文章來源：金馬資本
作者：Viera YU
